Quelles stratégies favoriser dans un contexte d’aversion au risque élevée ?

Il peut être opportun de rééquilibrer les allocations alternatives, en recentrant les portefeuilles sur des stratégies à la fois défensives et peu exposées aux risques implicites (volatilité, liquidité...).

La récente vague de défiance vis-à-vis de la zone euro a entrainé une hausse généralisée de l’aversion au risque sur les l’ensemble des marchés. Dans ce contexte, il peut être opportun de rééquilibrer les allocations alternatives, en recentrant les portefeuilles sur des stratégies à la fois défensives et peu exposées aux risques implicites (volatilité, liquidité...). Dans cette optique, nous proposons dans ce focus une grille de lecture des performances enregistrées par différents styles de hedge funds en fonction du niveau d’aversion au risque constaté sur les marchés.

Nous savons que les différents styles de hedge funds sont affectés différemment par l’environnement de marché. Cela s’explique notamment par leur sensibilité à des risques explicits, autrement dit par leurs expositions sous-jacentes aux différentes classes d’actifs (actions, obligations, crédit, devises...). Mais certaines stratégies sont également très sensibles à des facteurs de risques que nous pourrions qualifier de facteurs implicites, comme la volatilité, le degré de liquidité des marchés, les conditions de funding...

Si dans un contexte de faible aversion au risque la sensibilité des différentes stratégies aux risques implicites est très faibles, cette dernière s’accroît fortement dans un régime d’aversion au risque élevée. Ainsi, certains gérants qui sont très peu sensibles à un environnement de marché « normal » peuvent être significativement affectés de part le niveau de levier qu’ils emploient ou par les changements abrupts dans la structure de corrélation des différentes classes d’actifs lorsque le niveau d’aversion au risque s’accroît fortement.

Le tableau ci-dessous illustre ce point. Les performances mensuelles moyennes des différents styles d’investissements y sont reportées en fonction du niveau d’aversion au risque constaté sur les marchés.

Nous distinguons trois comportements. D’une part, les stratégies à biais long et certaines stratégies d’Event Driven - les plus exposées au risque de marché - souffrent logiquement de leurs expositions aux risques explicits lorsque l’environnement de marché se dégrade, ainsi que d’une sensibilité négative à la volatilité pour ces dernières. A l’inverse, Les stratégies opportunistes et directionnelles (Global Macro, CTAs) fournissent la meilleure couverture dans un régime d’aversion au risque élevée, les fonds Equity Market Neutral et Merger Arbitrage réussissant également à générer une performance positive. Enfin, les stratégies les plus significativement affectées par les risques de second ordre - les risques implicites - sont généralement des stratégies d’arbitrage léveragées, pourtant très faiblement exposées aux risques primaires, i.e. au risque de marché.

En conséquence, dans l’environnement de marché actuel, il semble opportun de privilégier les stratégies les moins sensibles tant aux risque explicits qu’implicites, à savoir les gérants systématiques et opportunistes, ainsi que les gérants de M&A et Equity Market Neutral.

Guillaume Monarcha , Mai 2010

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