Quels choix opérer face à l’intensification des conflits commerciaux ?

L’aggravation récente des tensions entre les États-Unis et la Chine nous confirme dans l’idée que les conflits commerciaux et géopolitiques sont devenus le déterminant majeur de l’économie et des marchés mondiaux. Dans un tel contexte, s’assurer de la résilience des portefeuilles nous paraît essentiel, même si le virage accommodant radical qu’ont pris les banques centrales mondiales contribuera selon nous à prolonger la phase d’expansion actuelle.

Flux des réserves de change de la Chine et taux de change du yuan, 2007-2019 Le président américain Donald Trump a annoncé l’imposition de droits de douane de 10 % à compter du mois prochain sur les 300 Md USD d’importations chinoises non encore taxées à ce jour. Cette décision a provoqué une vague de représailles. La Chine a ainsi laissé sa devise atteindre le seuil critique de 7 yuans pour 1 USD, une entorse à la pratique courante de la Banque populaire de Chine (PBOC), qui stabilise en général le yuan lorsque celui-ci se trouve sous pression. Ce mouvement a réveillé de douloureux souvenirs, ceux de la dévaluation du yuan qui avait secoué les marchés mondiaux en 2015. Nous ne pensons pas cependant que l’histoire se répétera. Les flux de capitaux sortant de Chine ont atteint des niveaux record en 2015 mais se sont réduits depuis grâce à la mise en place de limitations plus efficaces. En outre, le caractère délibéré de la mesure que vient de prendre la PBOC nous paraît limiter les craintes d’une dévaluation incontrôlée. Les retombées sur les autres devises émergentes ont également été modérées par rapport à 2015. Pékin devrait donc accepter une perte de la valeur du yuan, mais de manière contrôlée. Dans ce jeu d’œil pour œil, dent pour dent, les États-Unis ont à leur tour riposté en qualifiant la Chine de « manipulateur de devise » ; cette dernière a dès après répliqué en annonçant qu’elle cesserait d’acheter des produits agricoles américains, tandis que les États-Unis décidaient de remettre à plus tard leur décision d’assouplir les restrictions imposées au géant chinois des télécommunications Huawei.

Se concentrer sur la résilience des portefeuilles

Les différends commerciaux se multiplient, au-delà de celui entre les États-Unis et la Chine, et la politique commerciale est devenue un outil auquel les États ont de plus en plus recours pour atteindre leurs objectifs politiques. Le dernier exemple en date nous a été offert par le Japon et la Corée du Sud, dont la querelle au sujet des compensations dues au titre de le Seconde Guerre mondiale s’est transformée en intense et durable conflit commercial et technologique.

L’Europe pourrait être le prochain front de la guerre commerciale mondiale alors que les gouvernements européens sont en train d’accroître la taxation des sociétés technologiques américaines.

La montée de l’incertitude macroéconomique a contribué à l’inclinaison accommodante des banques centrales mondiales. Cette dernière permet en effet de limiter les risques de récession économique et renforce notre conviction d’une expansion mondiale qui devrait durer plus longtemps, malgré la dégradation de nos perspectives de croissance. Le train de mesures d’assouplissement monétaire le plus récent a été opéré par les banques centrales de Nouvelle-Zélande, de Thaïlande et d’Inde. Ces trois institutions ont surpris les marchés, en abaissant leurs taux respectifs plus fortement que prévu la semaine dernière. La position accommodante des banques centrales confirme notre opinion toujours positive à l’égard des actifs risqués. Nous y voyons notamment des opportunités de revenus, comme celles offertes par la dette émergente libellée en devise locale de pays peu exposés au conflit commercial américano-chinois.

Les turbulences que traversent les marchés confirment notre position en faveur de la résilience des portefeuilles. Les obligations d’État ont tenu leurs promesses en tant que stabilisateurs de portefeuille, malgré des rendements des bons du Trésor américain à 10 ans proches de leur plus bas niveau en trois ans. Les rendements des emprunts d’État allemands ont également diminué mais pas de façon moins radicale. Cela illustre un autre de nos points de vue fondamentaux : les obligations européennes n’offrent qu’une protection limitée contre d’éventuels « sell-offs » des marchés actions, maintenant que leurs rendements s’approchent d’une valeur plancher. Nous sommes favorables aux obligations d’État européens sur une base tactique, notamment ceux des pays du sud de l’Europe, car nous nous attendons à ce que la Banque centrale européenne (BCE) prenne de nouvelles mesures de relance. En revanche, nous pensons que les attentes nourries par les marchés vis-à-vis d’un assouplissement massif de la part de la Réserve fédérale américaine (Fed) sont excessives, compte tenu des risques limités de récession à court terme. Les obligations indexées sur l’inflation offrent selon nous une protection contre les pertes sur actions et les risques d’inflation qui sont sous-estimés.

Nous privilégions le marché actions américain en raison de ses valorisations à long terme qui demeurent raisonnables et de sa concentration en sociétés de haute qualité. Nous favorisons également le facteur min-vol, qui a tendance à bien se comporter lors des ralentissements économiques.