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Le S&P 500 surévalué de 7% selon notre modèle

Dans une certaine ambiance euphorique où les problèmes avec la Chine se sont estompés, avec un Brexit proche d’un accord et des taux très bas, l’indice S&P 500 américain est à 3023 points, à 3 points de son plus haut. Notre évaluation du marché s’est tendue, passant de 2865 points à 2834 points indiquant une surévaluation de 7.7% sur le dernier cours...

Dans une certaine ambiance euphorique où les problèmes avec la Chine se sont estompés, avec un Brexit proche d’un accord et des taux très bas, l’indice S&P 500 américain est à 3023 points, à 3 points de son plus haut. Notre évaluation du marché s’est tendue, passant de 2865 points à 2834 points indiquant une surévaluation de 7.7% sur le dernier cours. Les raisons de cette tension sont la hausse des taux et la poursuite de l’effritement des profits. La repentification de la courbe des taux se poursuit avec une dernière baisse de la Fed prévue cette semaine et un statu quo pendant de longues années qui pourra évoluer au gré des données macro-économiques. L’émergence de l’inflation, manifeste dans le CPI, pourrait changer la donne, alors que la Fed regarde l’indice PCE plus sage.

Les profits par action des sociétés seront au mieux stables pour 2019 alors que les parutions de T3 en cours font apparaître une baisse par rapport à l’an dernier. Les surprises négatives l’emportent sur les surprises positives avec les déboires de Boeing et des technologiques exposées à la Chine. Seul Microsoft poursuit une trajectoire impressionnante devenant la première capitalisation. Dans la foulée des parutions, les perspectives de T4 ont été fortement réduites et les premiers trimestres de 2020 affichent une nette inflexion. Les analystes restent toujours optimistes, l’exemple patent étant Boeing avec des profits de 12.8Mds en 2020, bien plus élevés que l’année record de 2018. À lui seul, Boeing explique 9% de la hausse en 2020. Alors que les GAFAM sont attaqués de tous les côtés pour abus de monopole, leurs prévisions sont toujours très brillantes tandis que les nouvelles introductions en bourse comme Uber sont des flops. Les profits sont probablement en haut de cycle jusqu’à l’arrivée de la prochaine révolution technologique. Du fait de la stagnation des profits et de la hausse du marché, les P/E se sont fortement tendus à 18.7x 2019 et 17.1x 2020. Le volume des fusions acquisitions, en baisse de 31% malgré des taux très bas, semble indiquer que les candidats sont chers. La valorisation d’un marché étant loin d’une science exacte ; elle peut se modifier si le ralentissement actuel est passager, si la Fed fait une énième injection de liquidités ou si la Prime de Risque exigée par le marché baisse en raison de la baisse de volatilité…

Les prévisions de croissance économique continuent de s’éroder un peu partout dans le monde pour 2019 et 2020. On est légèrement en-dessous de 2.8% pour la croissance 2019 et 2.67% pour 2020. Le chiffre significatif est la prévision de seulement 1.7% aux US l’année prochaine. L’Eurozone ralentit passablement à 1.15% et l’Allemagne n’est qu’à 0.8% alors que la France se maintient à 1.2%. La Chine ralentit passant en-dessous du seuil symbolique des 6%. Les indices PMI poursuivent leur baisse dans l’industrie et les services. L’Amérique continue d’acheter sa croissance à crédit, la dette atteignant le niveau symbolique de 100% du PIB et le déficit de 5%.

Avec le ralentissement économique, le problème des inégalités entre dans la rue à commencer par les gilets jaunes, le Chili, le Liban... L’Amérique ne fait qu’accentuer le phénomène et des candidats « trotskystes » comme Bernie Sanders émergent et parlent d’un ISF. Alors que les salaires progressent péniblement à 3%, le capital s’est apprécié de 6.3% ces 20 dernières années. Le problème des inégalités s’est traduit par une croissance économique atone par manque de pouvoir d’achat des classes moyennes.

Nous préconisons toujours une sous-pondération des actions par rapport à son benchmark, (35% par rapport à un benchmark de 40%). Ces 35% sont d’ailleurs devenus au moins 40% avec la hausse des marchés. Notre modèle trouve le marché européen à son cours d’équilibre.

Jacques Chahine , 5 novembre

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