L’inflation sous-jacente a surpris à la baisse en août

Inflation

L’inflation sous-jacente a surpris à la baisse en août (0.9% en variation annuelle). Il s’agit d’un niveau proche de 2015 quand la BCE a lancé son premier programme d’achat d’actifs. Ce dernier n’a cependant pas réussi à faire remonter l’inflation de manière pérenne, d’où la baisse des anticipations d’inflation à long terme – les anticipations 5 ans-5 ans sont proches des plus bas historiques. La tendance d’ici à la fin de l’année devrait de nouveau être à la baisse en raison de la réduction des prix de l’énergie et du ralentissement mondial. Par pays, le mouvement de désinflation provient principalement de la France, de l’Italie et, dans une moindre mesure, de l’Allemagne.

Prévision

Selon nous, la BCE devrait annoncer une réduction du taux de dépôt de 10 points de base (-0.5%) couplée à un système d’exemption des réserves excédentaires des banques commerciales (tiering system). La BCE ne devrait pas lancer un nouveau programme d’achat d’actifs dès cette réunion mais continuer à en évaluer l’efficacité et les modalités. En effet, les fronts semblent encore partagés au sein du Conseil des Gouverneurs sur son utilité – notamment le Président de la Banque de France, sans parler de l’Allemagne et des autres pays nordiques – et sur la transmission de la politique monétaire à l’économie réelle. Un programme « d’operation twist » pour éviter une baisse de la duration du portefeuille d’obligations détenu par la BCE pourrait être mis en place, ce qui maintiendrait des primes à terme basses. La « forward guidance » devrait continuer d’agir comme stabilisateur des conditions financières et pourrait être renforcée pour signaler l’engagement de la BCE à l’objectif symétrique d’inflation.

Relance fiscale

Les effets des politiques monétaires sont de plus en plus remis en question et le débat se porte désormais sur la politique fiscale. En effet, lorsqu’une banque centrale ne peut plus baisser ses taux d’intérêt nominaux, une politique monétaire expansive ne peut fonctionner qu’en faisant remonter les anticipations d’inflation (baisse des taux d’intérêt réels). Actuellement, les incertitudes mondiales et le « deleveraging » du secteur privé limitent pourtant fortement toute reprise de l’investissement et de la croissance même en cas de baisse supplémentaire des taux d’intérêt. Dans cet environnement, seule une synchronisation des politiques fiscales et monétaires serait à même de relancer la croissance et l’inflation. L’effet d’éviction de l’investissement du secteur privé serait par ailleurs limité en raison d’un niveau de liquidité important. »