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L’heure du test a sonné pour les marchés

Comment les marchés obligataires vont-ils gérer la normalisation de la politique monétaire ? Quelles en seront les répercussions pour les marchés émergents ? Les bénéfices des entreprises seront-ils à la hauteur des attentes ? L’analyse de Mark Burgess, CIO de Threadneedle Investments...

Le premier trimestre a constitué un test pour les marchés, qui se sont trouvés aux prises avec ces questions et le renforcement du risque géopolitique, sur fond de craintes persistantes quant à la formation d’une bulle du crédit en Chine. Un vent d’angoisse a soufflé en janvier ainsi qu’en février, mais l’appétit pour le risque est revenu et le moral des investisseurs s’est redressé. Du côté des actions, à l’exception du Japon, les marchés développés sont désormais stables depuis le début de l’année, après avoir fortement reculé au premier trimestre. Malgré une envolée la semaine dernière, le tableau est plus contrasté sur les marchés émergents. Sur le plan des obligations, bien que les rendements soient nettement plus bas qu’en début d’année, ceux des principaux pays s’inscrivent à nouveau en hausse et se sont éloignés de leurs récents points bas.

Le crédit continue de se resserrer (avec un rendement de 4%, une obligation à haut rendement mérite-t-elle encore son nom ?) et la dette émergente, à l’instar des actions émergentes, a fortement progressé.

En ce qui concerne le contexte macroéconomique, les marchés développés restent sur la voie de l’amélioration, à un rythme toutefois légèrement inférieur à ce que nous anticipions en début d’année. La Réserve fédérale reste désireuse de procéder à un débouclage méthodique de l’assouplissement quantitatif et les anticipations font désormais état d’une hausse des taux courts à partir du premier semestre 2015. Il est difficile de jauger l’impact de la normalisation de la politique sur l’économie, mais il est certain qu’elle constituera un élément négatif. La dette reste par ailleurs obstinément élevée. En Europe, la déflation pointe le bout de son nez et, partant du principe que les inquiétudes à l’égard de la dette sont les mêmes qu’aux Etats-Unis, la BCE va sans aucun doute se montrer plus imaginative en matière d’outils monétaires.

Nous estimons que toutes les nouvelles mesures seront lancées dans une position de faiblesse et qu’elles auraient déjà dû être introduites en raison du manque de dynamisme de l’activité économique, de la grande fragilité des pays périphériques et de la faiblesse persistante de l’inflation.

Au Japon, les Abenomics semblent marquer le pas et la devise a cessé de reculer. Inquiet de l’impact de la taxe à la consommation, le Nikkei a brutalement perdu du terrain par rapport aux autres marchés développés, une tendance à l’opposé de celle de l’an passé.

La plus grande énigme est sans aucun doute la Chine.

Ces dernières années, le crédit a explosé grâce au système bancaire parallèle, les investisseurs particuliers ayant été séduits par des produits d’épargne présentés comme très rentables, mais dont les sous-jacents sont bien souvent opaques. Il est évident que les autorités s’inquiètent aujourd’hui de cette situation et les investisseurs vont certainement être confrontés à une hausse du nombre de faillites de ces fonds. D’autres économies ont connu ce type d’expansion du crédit par le passé, et les choses se sont rarement bien terminées. Dans le meilleur des cas, le taux de croissance chinois devrait se tasser, mais la situation pourrait être bien pire. La sous-performance prolongée des actions chinoises a permis d’intégrer une partie de ces inquiétudes et les valorisations sont actuellement inférieures à celles d’autres marchés. Pourtant, l’explosion de la bulle chinoise du crédit pourrait mettre sérieusement à l’épreuve le système financier de l’Empire du Milieu et, de manière générale, les nerfs des investisseurs.

Nous avons donc décidé de réduire de moitié notre surpondération des actions et d’opter pour une position neutre en matière de liquidités.

Nous maintenons notre surpondération des actions car les valorisations sont raisonnables, même si elles sont moins intéressantes qu’elles ne l’ont été. Nous avons également décidé de renforcer notre sous-pondération des actions asiatiques en raison des inquiétudes liées à la Chine et d’augmenter notre surpondération du Japon car nous pensons que l’impact de la taxe à la consommation sera moins néfaste que prévu. Bien que nous conservions notre surpondération des actions, il faut reconnaître que nous sommes moins optimistes que par le passé. Au sein de la classe d’actifs obligataire, les rendements des principaux pays vont progresser et le crédit présente beaucoup moins de valeur du fait de la forte contraction des spreads.

Seuls les marchés émergents semblent porteurs de valeur réelle, mais compte tenu des risques en Chine ainsi que sur les plans géopolitique et macroéconomique, nous nous montrons prudents quant à une éventuelle augmentation de notre pondération.

La bonne nouvelle est que cet environnement devrait continuer de générer des opportunités pour les spécialistes de la sélection d’actions, et nous avons bien l’intention de ne pas les laisser passer.

Mark Burgess , Avril 2014

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