10 réflexions pour 2019

• Macro : un atterrissage en douceur

1. Un atterrissage en douceur pour les Etats-Unis et le monde en général

Selon nos prévisions, la croissance du PIB américain ralentira, passant de 3,5 % à environ 2,0 ou 2,5 % en 2019, et certains des risques associés au différend commercial entre les États-Unis et la Chine s’estomperont. Nous pensons que les salaires américains continueront d’augmenter, ce qui réduira les bénéfices des sociétés, mais l’effet inflationniste sera partiellement compensé par la baisse des prix des matières premières. Tout cela contribuera à limiter le rallye du dollar initié l’an dernier et à modérer les conditions de liquidité à l’échelle mondiale, et devrait favoriser à nouveau une convergence des taux de croissance du reste du monde avec ceux des États-Unis.

2. Un rétablissement au-delà des frontières américaines

Nous nous attendions à ce que les États-Unis s’isolent du reste du monde en 2018, mais nous avons été surpris de voir à quel point cette divergence a été rapide, sévère et durable. Toutefois, à mesure que le différend commercial entre les États-Unis et la Chine s’apaise et que les mesures de relance budgétaire de la Chine s’installent, nous pensons que les signes de reprise déjà observés au Japon, en Europe et dans les pays émergents vont s’intensifier et permettre une certaine re-convergence, ce qui confirme notre opinion selon laquelle ces économies sont encore au milieu du cycle en comparaison des États-Unis qui sont à la fin de leur cycle.

3. Les banques centrales poursuivent la réduction de leurs bilans

La Réserve fédérale fera preuve d’une plus grande prudence que prévu en ce qui concerne les taux d’intérêt, mais nous ne prévoyons aucun changement dans les approches des banques centrales en termes de gestion de leur bilan, ce qui signifie que les conditions de liquidité seront globalement plus strictes. En ce qui concerne la Banque Centrale Européenne, nous pensons que la politique en matière de bilan se poursuivra également comme prévu, les taux étant suspendus jusqu’à la fin de l’été.

4. L’Europe sous le feu des projecteurs politiques et réglementaires

L’an dernier, d’importantes élections ont eu lieu dans les pays émergents et aux États-Unis, et le différend commercial entre les États-Unis et la Chine s’est aggravé. Les échanges commerciaux, la trajectoire de croissance de la Chine en général et la possibilité que Washington fasse beaucoup de bruit maintenant que le Parti démocrate contrôle la Chambre des représentants représentent toujours des risques. Néanmoins, la conjugaison d’événements tels que le Brexit, le budget italien, le virage populiste à l’Est de l’Europe, le gouvernement affaibli en Espagne, la fin de l’ère Merkel en Allemagne et de l’ère Draghi à la Banque Centrale Européenne font que l’Europe va probablement voler la vedette en 2019 sur le terrain du politique et des affaires publiques.

• Marchés obligataires : une pause rafraichissante

5. La Fed ralenti sur la première moitié de 2019

La Fed restera sûrement dans l’attente au moins au long du premier semestre de l’année. La tentation de combattre en amont les signes d’inflation reste forte, néanmoins, si les États-Unis connaissent un atterrissage en douceur et des rendements dans la moyenne sur les actifs risqués en 2019, ce sera en grande partie parce que la Fed a résisté à l’envie d’aller trop loin dans le resserrement.

6. Les dynamiques de crédit évoluent (une nouvelle fois)

L’an dernier, nous nous attendions à ce que le maintien d’un taux de défaut bas se traduise par des spreads moins influencés par les fondamentaux et davantage par des effets techniques, et ce, jusqu’en octobre et novembre 2018. À ce moment-là, nous avons vu le marché devenir plus sélectif en ce qui concerne la solvabilité à la fois des secteurs et des émetteurs individuellement, et nous pensons que cela constituera un thème clé tout au long de 2019, car la croissance aux États-Unis ralentira. Selon nous, une opportunité particulière dans les crédits de qualité moyenne pourrait émerger dans les parties courtes et intermédiaires de la courbe.

• Marchés actions : les valorisations attractives sont de retour

7. Les rendements des actions US seront déterminés en premier lieu par l’augmentation des multiples

Si en 2018 les actions US affichaient une forte croissance des bénéfices associée à une baisse des multiples de valorisation, nous pensons que 2019 sera une année tout à fait différente. A mesure que le cycle continue de mûrir, l’éventail des possibilités s’élargit, mais le scénario de base prévoit que les premiers rangs de la cote subissent la pression du ralentissement de la croissance américaine alors que les marges se compriment un peu du fait de l’inflation salariale, contrebalancé par des multiples en augmentation à partir de niveaux considérés comme modestes désormais.

8. La véritable valeur se trouvera en dehors des Etats-Unis, en particulier sur les marchés émergents

La dynamique de fin de cycle avec des multiples modérés pourrait aider les États-Unis à mieux performer que prévu, mais avec des multiples encore plus faibles et une dynamique de milieu de cycle, ce sont le Japon, la Chine et les pays émergents qui offriront sans doute une meilleure source de rendement. Compte tenu de l’augmentation du risque politique en Europe, nous pensons que les marchés émergents constituent l’opportunité la plus attrayante si nous ne connaissons pas un ralentissement mondial majeur pour 2019.

• Stratégies alternatives : Les investisseurs réaffirment leur quête de quelque chose de différent

9. Un plus grand intérêt pour les stratégies non-corrélées

Si la volatilité des marchés et les corrélations plus étroites entre les catégories d’actifs qui caractérisent 2018 persistent en 2019, il sera de plus en plus difficile de parvenir à une véritable diversification du portefeuille avec des actifs traditionnels. Bien que de nombreux hedge funds – pas tous évidemment – n’aient délivré leurs premiers gains que fin 2018, pris au piège d’un marché surchargé, nous ne pensons pas que l’intérêt pour les stratégies décorrélées et l’absolute return diminue, étant donné les enjeux rencontrés par la gestion de ces portefeuilles.

10. Un intérêt moindre pour le Private Equity traditionnel

Les valorisations et le levier des opérations de Private Equity sont tels aujourd’hui que l’augmentation des multiples semble presque impossible. Nous nous attendons à ce que les investisseurs recherchent davantage quelque chose de différent pour leurs stratégies d’actifs non cotés, comme les avantages économiques qui découlent des co-investissements, les investissements de niche tels que les droits de redevances et des gérants de dette privée qui peuvent se positionner afin de saisir les opportunités qui se présentent sur les marchés du crédit à effet de levier en difficulté.