Une rentrée boursière très indécise

Finalement, cet été n’aura pas été le cauchemar redouté, sur les marchés. L’inflexion perçue dans le discours des grandes banques centrales semble avoir convaincu les investisseurs de la volonté des autorités monétaires à travers le monde d’œuvrer à une sortie de crise, provoquant un recul général de l’aversion au risque. Rappel des faits. En l’absence d’un découplage des zones émergentes, dont la théorie n’aura pas résisté à l’aggravation de la crise en Europe, les autorités chinoises ont ouvert la porte à la mise en place d’une politique monétaire plus expansionniste. Récemment publiées, les minutes du dernier FOMC ont laissé entendre qu’un nouveau plan d’assouplissement quantitatif (QE3) était possible aux Etats-Unis à court terme. Enfin, Mario Draghi a ostensiblement évoqué la possibilité d’acheter des quantités de titres d’Etat suffisamment importantes pour que le rendement des dettes publiques de la zone revienne à des niveaux économiquement plus soutenables.

Avec un rebond de presque 15% du CAC40 en à peine un mois, la réponse des investisseurs a été à la hauteur des espoirs placés dans ce changement de discours des banques centrales. Mais ces attentes sont aussi une faiblesse, pour les marchés. Car si elles ont immunisé les marchés à l’égard des mauvaises nouvelles par leurs seules paroles, les autorités monétaires risquent bien de doucher ces mêmes espoirs si leur réponse effective se révèle trop timide, au risque de provoquer un brutal retour de balancier. Car en réalité, ce changement sémantique dans les propos des banques centrales sont bien la seule bonne nouvelle, pour les investisseurs. Pour le reste, la situation reste plus que jamais critique. En dehors d’une légère embellie du marché immobilier américain (augmentation des prix depuis cinq mois d’affilée, selon la dernière enquête Case Schiller), la plupart des indicateurs macroéconomiques mondiaux ne prête pas à l’optimisme. Prenons l’Europe. Après la Grèce (-6,2% en glissement annuel au T2) et l’Espagne (-1%), l’Italie et les Pays-Bas sont à leur tour entrés en récession au deuxième trimestre. Quant à la France, la résistance annoncée de son PIB pourrait ne pas résister aux prochaines révisions d’estimation. Et ce n’est pas terminé. Les derniers indicateurs PMI des directeurs d’achats européens présagent d’une nouvelle contraction de l’activité au troisième trimestre.

Et maintenant ? S’ils applaudissent aux paroles délibérément apaisantes des banquiers centraux, les investisseurs exigent des actes. Et c’est bien là que réside le problème. Car justement, ces mêmes banquiers centraux ne sont pas pressés de passer à l’acte. Conscients qu’ils ne disposent que d’un fusil à un coup et échaudés par les conséquences économiques jusqu’ici décevantes de leurs actions précédentes (les deux premiers QE de la Fed ont eu un impact marginal sur la croissance américaine et les plans de refinancement à 3 ans du secteur bancaire européen par la BCE est loin d’avoir restauré la confiance sur le marché interbancaire), ils risquent de chercher à gagner du temps en se contentant de manier le verbe. Historiquement propice à l’annonce de mesures importantes, la réunion de Jackson Hole qui s’annonce pourrait dans ces conditions accoucher d’une souris. Quant à la prochaine réunion de la BCE, prévue jeudi prochain, elle ne devrait pas se solder par des annonces significatives.

L’évolution des marchés est donc prise en étau. D’un côté, le changement de tonalité des propos, désormais plus conciliants, des banques centrales a atténué les risques extrêmes. De l’autre côté, le peu d’enthousiasme qui se manifestera pour transformer ces paroles en actes et les fortes attentes placées dans les décisions politiques devraient obérer toute poursuite du rebond. En conséquence, les marchés devraient osciller en cette rentrée sans réelle tendance, au gré des effets d’annonces politiques et des accès d’inquiétudes. Du côté des actions, la sélectivité continuera de s’imposer. Faute de visibilité sur l’agenda politique et sur une inflexion de la croissance, seules les valeurs disposant d’un fort pricing power garderont les moyens de performer durablement, la faible valorisation des valeurs plus chahutées (banques, PSA…) ne constituant pas une raison suffisante pour se réexposer durablement.