Recherche prudente d’opportunités sur le crédit

Évaluation globale

Après la forte hausse des rendements réels causée par la normalisation de la politique de la Fed, les bons du Trésor américain se sont redressés ces derniers mois, soutenus par les inquiétudes politiques et le ralentissement économique. Le marché a rapidement cessé d’anticiper 3 à 4 hausses de taux pour n’en prévoir plus qu’une tout au plus en 2019. Cette trajectoire heurtée des taux d’intérêt a généré des sorties significatives sur les obligations corporate et émergentes. Les spreads de crédit se sont fortement accrus, intégrant le risque d’une récession, plus que celui d’un simple ralentissement de l’économie. Depuis peu les actifs émergents font preuve d’une certaine résistance, ce qui pourrait être le signe avant-coureur d’un regain de confiance de la part des investisseurs. La grande question pour les investisseurs obligataires est de savoir jusqu’où la Fed peut encore relever ses taux face à des conditions financières qui se resserrent déjà. À notre avis, nous nous rapprochons du niveau auquel la Fed deviendra plus neutre, ce qui favorisera un relâchement des tensions sur l’USD et une amélioration des conditions de liquidité. Si notre scénario central se confirme, la Fed marquera probablement une pause l’an prochain, tandis que nous observons quelques signes d’apaisement des tensions commerciales ; par conséquent, la baisse récente du crédit des marchés développés et de la dette émergente constitue une opportunité de s’exposer à nouveau, à bon compte, mais de façon très progressive et au cas par cas.

Obligations des marchés développés

Le ralentissement cyclique des économies, conjugué aux incertitudes des marchés, tend à exercer des pressions baissières sur les courbes de taux. Nous privilégions les taux US parmi les marchés développés En Europe, nous maintenons une opinion neutre à l’égard de la dette des pays périphériques. En ce qui concerne l’Italie, malgré certains progrès, nous préférons rester prudents et garder une approche attentiste, la prime de risque devant perdurer. Des opportunités existent au niveau des points morts d’inflation, car la croissance est supérieure au potentiel et l’écart à la production se résorbe rapidement. Sur le front des obligations d’entreprise, au cours du second semestre, les spreads ont anticipé la hausse des taux et de l’endettement des émetteurs, ménageant des points d’entrée attrayants sur certains titres. En Europe, les nouvelles émissions fourniront peut-être des opportunités de repositionnement sur le marché ; toutefois, le crédit de la zone euro restera volatil en raison du niveau élevé de l’incertitude politique et du ralentissement de la croissance régionale, et les risques sont baissiers (sur le plan interne et externe, dans la mesure où l’Europe est relativement exposée au ralentissement de l’économie chinoise). Aux États-Unis, le crédit offre un potentiel haussier modeste compte tenu de la relative stabilité des fondamentaux, mais une exposition trop importante comporte des risques. Nous recommandons de privilégier des titres les plus liquides dans l’univers IG et dans certains segments précis du marché HY (les émissions notées B offrent un plus grand nombre d’opportunités de sélection).

Des points d’entrée devraient apparaître au sein des obligations émergentes, principales bénéficiaires du ton plus accommodant de la Fed en 2019

Obligations des marchés émergents

Grâce au ton plus conciliant que prévu de la Fed et au relâchement des tensions commerciales sino-américaines, le sentiment est devenu plus positif dernièrement pour les actifs émergents. L’environnement technique est favorable à la fois pour la dette en devise locale et forte, mais nous préférons cette dernière pour l’instant, car elle est en mesure de générer des performances positives à moyen terme (son rendement est supérieur à celui de la dette en devise locale pour la première fois depuis 2009) tout en protégeant les investisseurs contre le risque de change. Nous sommes plus optimistes envers les pays avec un risque politique moindre (l’agenda politique des marchés émergents étant très rempli pour 2019), ainsi que ceux qui sont moins exposés aux conflits commerciaux ou qui offrent un meilleur portage.

Marché des changes

Les tensions haussières sur le dollar américain devraient commencer à se dissiper l’an prochain. En Europe, nous préférons les devises nordiques (SEK, NOK) à la monnaie unique, car celles-ci sont mieux protégées contre les tensions politiques émanant de la zone euro. La livre sterling pourrait rester volatile, car le risque extrême lié à la crise politique actuelle est toujours présent.