Longue vie à l’obligataire !

La politique « d’argent facile » promue depuis plusieurs années par les banques centrales du monde entier devra bien prendre fin un jour, une échéance dont certains investisseurs obligataires craignent depuis peu l’imminence. Selon David Zahn, responsable Taux Europe chez Templeton, des opportunités peuvent encore être identifiées, même si ça ne concerne pas les actifs traditionnels « sans risque » comme les obligations d’États développés qu’il juge « actuellement surévaluées ». D’ailleurs, malgré la rhétorique de la Réserve fédérale américaine qui prépare les marchés au retrait de son long programme d’assouplissement quantitatif, les taux d’intérêt américains (voire mondiaux) ne sont pas prêts de remonter brutalement.

Santé encore chancelante en Europe

Lors d’une conférence d’investisseurs organisée par Franklin Templeton à Londres cette semaine, David Zahn a donné son opinion globale de l’Europe : « Sa santé est fragile, mais elle n’est pas à l’article de la mort. L’Europe avance et se réforme. » Il recommande aux investisseurs d’être patients et sélectifs.

« Mon point de vue est que l’Europe n’est pas en mauvaise posture. De nombreux rééquilibrages sont encore nécessaires entre les pays du cœur et ceux de la périphérie, ce qui prendra du temps. Certaines mesures doivent encore être prises et de nombreux problèmes structurels n’ont pas été réglés. Les autorités sont en train de s’y atteler, le tout à un rythme raisonnable. Si l’économie européenne ne se contracte pas dans les 12 à 24 prochains mois, on pourra considérer qu’elle se porte assez bien. »

David Zahn attire notamment l’attention sur l’emploi et les salaires, qui représentent des problèmes spécifiques à résoudre.
« Avec l’entrée en vigueur de l’euro, cela fait une décennie que les salaires n’ont pas progressé en Allemagne, tandis qu’ils ont bondi jusqu’en 2008 environ dans d’autres pays aujourd’hui considérés comme “périphériques”. Puis certains de ces pays ont commencé à aborder la question de la croissance des salaires, qui a commencé à ralentir. La convergence des coûts de main d’œuvre est nécessaire entre l’Allemagne et la périphérie, ce qui prendra du temps. Des pays comme l’Irlande et la Grèce ont déjà subi un ajustement, souvent assez brutal, mais il faudra que les salaires augmentent un peu en Allemagne et qu’ils se rétractent dans d’autres pays.
L’emploi représente un enjeu différent pour chaque pays. En Allemagne, il se porte bien, tandis qu’il est problématique dans les pays périphériques. Le grand défi concerne les moins de 25 ans, pour lesquels nous avons identifié plusieurs complications. En Espagne, le chômage touche 50 à 60 % de cette catégorie de la population. Je suis convaincu que des politiques seront mises en œuvre pour y remédier ».

Bien entendu, l’Europe n’est pas un marché homogène et, tout comme pour l’emploi, les salaires et d’autres facteurs macroéconomiques, des disparités existent en matière d’opportunités d’investissement. David Zahn met également l’accent sur l’importance de la gestion active.

« Il est important de répartir l’allocation entre les marchés et de s’assurer d’être investi sur les plus prometteurs. Il est possible de générer de l’alpha en surpondérant ou en sous-pondérant un pays donné. L’Italie figure parmi les pays que nous jugeons bien orientés. Ses dirigeants prennent les bonnes décisions et je pense que son potentiel de performance est réel malgré des soubresauts. Le budget italien semble voué à devenir excédentaire et malgré un ratio dette/PIB élevé, les taux ont reculé. Le pays est désormais en mesure d’émettre de la dette à moins de 5 %, ce qui est plutôt encourageant par rapport aux niveaux observés par le passé. Voilà qui est positif pour l’Italie, et pour l’Europe. »

Pays émergents

On peut qualifier les prévisions de croissance en Europe au mieux comme anémiques, et la croissance américaine ne devrait pas non plus être très robuste cette année. D’après les dernières prévisions du FMI, la croissance du PIB des pays émergents devrait atteindre 5,3 % en 2013, contre 1,2 % dans les pays développés. [1] David Zahn estime que les premiers continueront à surperformer les seconds, ce qui devrait générer de meilleures opportunités potentielles pour les investisseurs.

« Bien qu’une analyse au cas par cas soit préférable, la classe d’actifs des marchés émergents nous semble généralement favorable. La plupart des devises sont globalement stables et les balances courantes présentent un déficit de l’ordre de 1 à 2 %, voire un excédent. Leur ratio dette/PIB recule et nous pensons que la dette offre un potentiel, qu’elle soit libellée en devise locale ou en devise forte. Une exposition aux marchés émergents paraît donc judicieuse. Nous savons que les États-Unis, l’Europe, le Royaume-Uni et le Japon sont lourdement endettés et que le seul moyen pour y remédier est d’avoir une croissance forte. Or un tel scénario est peu probable dans un avenir proche [sur ces marchés] et nous ne tablons pas sur le rétablissement d’un excédent. Les marchés émergents offrent des fondamentaux plus encourageants en matière de croissance et de dette. Nous sommes convaincus que pour tirer son épingle du jeu, il faut allouer une partie substantielle de son investissement aux marchés émergents (un tiers peut-être) et aux obligations d’entreprise, qui ont également un rôle important à jouer. »

Le retrait des mesures de la Fed pourrait prendre du temps

Le retrait progressif des mesures d’assouplissement quantitatif de la Réserve fédérale a été largement médiatisé, secouant par la même occasion les marchés internationaux le mois dernier. David Zahn recommande aux investisseurs obligataires de ne pas (encore) paniquer.

« La Fed a précisé qu’elle reste principalement attentive au chômage, et que pour le moment, celui-ci n’a pas suffisamment reculé pour l’inciter à agir. Je pense donc que la politique accommodante est vouée à être maintenue encore quelque temps aux États-Unis, que ce soit par le biais de l’assouplissement quantitatif ou de taux bas. Une chose est sûre, la Fed n’est pas près de faire marche arrière. Cela dit, le jour où elle le fera, on peut espérer que cela signifie que la croissance repart. »

Le principal message de David Zahn aux investisseurs pour la conjoncture actuelle ? « L’obligataire offre encore de nombreuses opportunités, nous en sommes convaincus. »