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Les grandes entreprises peuvent traverser les hauts et les bas économiques

Pour Mark Heslop et Mark Nichols, Gérants de fonds, European Growth chez Jupiter Asset Management, il est plus important de s’en tenir aux entreprises leaders de l’industrie capables de s’adapter au changement que de tenter de prédire les prochains virages de l’économie.

L’année 2020 a mis en évidence le risque de trop se fier aux projections économiques ou aux attentes du marché. Nous choisissons de ne pas passer notre temps à essayer de prévoir l’activité économique ou à indexer les évaluations. Nous nous concentrons plutôt sur les entreprises, sur les modèles d’entreprise et sur les tendances et les possibilités de croissance à long terme. En fin de compte, les grandes entreprises peuvent mieux naviguer dans les cycles économiques (tant les hauts que les bas) que les entreprises mal gérées ou indifférenciées.

Quelle que soit notre opinion personnelle sur les perspectives économiques générales pour l’année à venir, cela ne change rien à notre conviction sur les meilleures entreprises à posséder à long terme.

Nous pensons que les trois grandes questions auxquelles les investisseurs seront confrontés au cours des prochains mois seront probablement les suivantes :

1. Comment le monde va-t-il changer le verrouillage des postes ?

De nombreuses activités - en fait, la plupart - seront à peu près les mêmes qu’avant le confinement du Covid-19. Les gens retourneront à leur bureau, retourneront dans les restaurants et les bars, et partiront en vacances à l’étranger. Mais les gens et les entreprises ont beaucoup appris sur eux-mêmes au cours des douze derniers mois. Certains d’entre nous peuvent travailler efficacement (et à moindre coût) depuis leur domicile ; il est plus facile d’acheter des biens et des services en ligne que d’aller dans les magasins ; et nous pouvons nous déplacer librement sans avoir d’argent liquide dans notre portefeuille. Ces tendances, parmi d’autres, se produisaient de toute façon, mais elles ont été accélérées par la crise, et elles augmenteront la pression sur les entreprises pour qu’elles gardent une longueur d’avance. La clé, selon nous, est de s’en tenir aux leaders du secteur qui sont les mieux placés pour s’adapter à ces changements et saisir les opportunités.

L’impact le plus important devrait venir des réponses des gouvernements à la crise. Le chômage et l’accumulation massive de la dette seront probablement deux héritages durables de 2020. Nous prévoyons que cela se traduira par une prolongation de plusieurs années des mesures de stimulation monétaire renforcées (argent bon marché) et des investissements massifs dans les infrastructures, spécifiquement orientés vers l’économie verte. Les entreprises pourraient bien contribuer à l’équilibre budgétaire, en particulier les "pollueurs" impopulaires et les entreprises technologiques de consommation très politisées.

2. Qui, entre la value et la croissance, sera la plus performante ? Qu’adviendra-t-il des taux d’intérêt ?

La première de ces questions - Value ou croissance ? - est largement débattue par les investisseurs en ce moment, mais nous pensons qu’elle est quelque peu dénuée de sens. La Value (entreprises dont le prix des actions semble relativement moins cher) et la Croissance (entreprises dont les revenus augmentent relativement plus rapidement) ne s’excluent pas nécessairement l’une l’autre. Nous aimons les entreprises dont le potentiel de génération de trésorerie à long terme est sous-estimé et donc sous-évalué par le marché. Nous aimons également les entreprises qui ont des possibilités de croissance, car elles ont le plus grand potentiel de création de valeur pour les actionnaires. Le débat sur la valeur par rapport à la croissance est généralement centré sur le ratio cours/bénéfices (C/B) d’une entreprise et sur la façon dont il se compare à sa moyenne historique. Nous sommes convaincus que le ratio cours/bénéfices est une mesure d’évaluation imparfaite [1] parce qu’il ne tient pas compte des différentes perspectives de croissance des entreprises, de leur intensité capitalistique ou de toute variation du taux sans risque [2].

La question la plus importante est de savoir si les taux d’intérêt vont augmenter et quelles seront les conséquences si c’est le cas. Nous ne faisons pas de prévisions, mais nous formulons les observations suivantes.

  • La hausse du chômage et les capacités excédentaires des économies mondiales sont susceptibles de limiter l’efficacité de la capacité des banques centrales à relancer l’inflation.
  • Le coût de la dette devra être maintenu à un niveau bas si les gouvernements veulent être en mesure de servir leur dette qui augmente rapidement.
  • Un environnement de taux en hausse indique probablement une meilleure activité économique et une inflation plus élevée, et bien que cela puisse être bon pour la fixation des prix des entreprises au sens large, les produits indifférenciés continueront à être contraints de se concurrencer sur les prix et auront du mal à dégager des marges attractives. Les forces perturbatrices continueront à perturber et les entreprises zombies seront potentiellement autorisées à mourir.

Une hausse des taux d’intérêt modifierait l’attrait relatif des entreprises individuelles que nous voulons posséder, mais elle ne changerait pas le groupe d’entreprises que nous voulons posséder.

3. Démondialisation et Brexit ?

La fragmentation de l’économie mondiale est, à notre avis, un facteur net négatif pour la prospérité humaine globale. Elle entraînera des inefficacités dans les chaînes d’approvisionnement, des doubles emplois dans les capacités et une allocation inefficace du capital. Les préoccupations géopolitiques concernant la montée en puissance et l’influence de la Chine et la viabilité à long terme du projet européen continueront d’influencer l’agenda politique et pourraient donner lieu à une nouvelle politique protectionniste. Mais nous ne nous attendons pas à un démantèlement complet du commerce mondial.

Bien que la majorité des entreprises dans lesquelles nous investissons vendent leurs produits et services en dehors de leur territoire national, nous nous attendons à ce que la plupart d’entre elles soient relativement protégées contre les interférences politiques à court terme. Plus important encore, nous pensons que les produits de ces entreprises sont différenciés et très appréciés par leurs clients. En outre, les revenus internationaux sont, dans une large mesure, générés ou fabriqués au niveau national. Dans les cas où les chaînes d’approvisionnement doivent être de plus en plus nationales, nous pensons qu’il est préférable de s’aligner sur les entreprises qui ont le pouvoir de répercuter toute inflation des coûts ultérieure.

Mark Heslop , Mark Nichols , Décembre 2020

Notes

[1] Spécialement lorsque le P/E est la seule mesure d’évaluation prise en considération. Les ratios C/B peuvent s’avérer un indicateur utile de l’évolution du marché dans les attentes à court terme, mais ils ne sont pas un bon indicateur des possibilités d’investissement à long terme.

[2] Le rendement de tout investissement doit être comparé au rendement disponible d’un investissement à risque nul ou négligeable, pour lequel le rendement des obligations d’État à 10 ans est couramment utilisé. Si le rendement augmente, le rendement escompté des actifs plus risqués, c’est-à-dire le ratio cours/bénéfice, devrait diminuer. Il en va de même dans le cas contraire.

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