La distorsion à la hausse du prix des actifs financiers constitue un défi pour la gestion assurantielle à moyen terme

Dans son dernier rapport annuel récemment publié, la Banque des Règlements Internationaux a souligné l’impact délétère des politiques monétaires extraordinairement accommodantes des grandes Banques Centrales sur les marchés financiers : l’abondance des liquidités produit un effondrement de la volatilité, un écrasement de l’échelle de rémunération du risque et une distorsion à la hausse du prix des actifs sous la pression de la quête éperdue de rendement des investisseurs. En d’autres termes, les ingrédients d’une possible bulle financière se mettraient progressivement en place.

Désormais, tout peut en effet sembler cher, et même "similairement" cher, quelque soit le niveau de risque de l’actif considéré ou sa maturité. Cette situation est la conséquence de la constitution volontaire d’un effet richesse aux Etats Unis, alimenté par la reflation des marchés entretenue par la FED à compter du Printemps 2009. C’est aussi la conséquence de la promesse de la BCE formulée durant l’Eté 2012 d’intervenir si nécessaire par tous les moyens pour préserver la zone Euro, qui a été interprétée comme une réassurance systémique justifiant un rally sur tous les actifs risqués.

La régression continue de l’évaluation du risque et la hausse du prix des actifs, dans des marchés noyés par les flux, semblent néanmoins désormais présenter une certaine exubérance, au sens de la formule d’Alan Greenspan...

La confiance étant la matière première des marchés et de l’économie, son rétablissement était prioritaire et passait sans doute nécessairement par l’emploi des moyens radicaux mis en œuvre par les Banques Centrales, dans un univers des possibles par ailleurs peu fourni, pour tenter de sortir de la pire crise systémique depuis 1929. Recommencer à consommer et à investir devait être favorisé par le sentiment d’un retour à "meilleure fortune", consolidé par la valorisation rapide des portefeuilles financiers.

Toutefois, la poursuite de la hausse des marchés repose actuellement sur l’anticipation de plus en plus manifeste d’un avenir nettement meilleur que ne l’est le présent observable : l’économie réelle fait preuve d’un dynamisme qui manque de punch en zone Euro et qui a sévèrement déçu aux Etats Unis au premier trimestre, même si les conditions climatiques y sont pour beaucoup.

Les virtuoses de la communication financière de la FED et de la BCE parviennent pour l’instant à rassurer les marchés, qui ont envie d’y croire :

• Le consensus table sur la bonne gestion du timing et de l’amplitude de la remontée des taux directeurs par la Fed en 2015, malgré les incertitudes concernant le niveau de la croissance structurelle post-crise, après que les injections de liquidité mensuelles auront été achevées en Octobre. Les perspectives de croissance économique pour 2014 aux Etats Unis demeurent supérieures à 2%, même si elles ont été révisées à la baisse par la FED elle même.
• Les marchés prennent acte positivement du soutien à la distribution de crédit mis en œuvre par la BCE avec son LTRO ciblé et de sa vigilance armée d’un Assouplissement Quantitatif prêt à l’emploi, si le très bas niveau de l’inflation en zone euro menaçait de se transformer en déflation ou si le taux de change de l’Euro évoluait défavorablement. L’étape d’une croissance actuellement très faible dans certains pays de la zone serait ainsi franchie avec succès.

Toutefois, si l’amélioration promise de l’économie réelle ne se concrétisait pas, les plus values d’aujourd’hui et la quête de rendement effrénée à laquelle nous assistons cèderaient la place à des ajustements de correction et à des comportements d’adversité au risque intégrant cette nouvelle réalité.

Le retour de la volatilité serait alors une source d’opportunités pour les équipes de gestion d’EGAMO, tant sur les marchés obligataires que sur les marchés d’actions. Nous préfèrerions tous bien sûr un avenir dans lequel les opportunités seraient liées à une amélioration significative du résultat des entreprises pour les marchés d’actions et à une croissance économique vigoureuse générant une remontée modérée et progressive des taux pour les marchés obligataires, avec une réduction du chômage.

Dans l’immédiat, gérer à moyen terme dans un environnement aussi artificiellement anesthésié au jour le jour par les Banques Centrales constitue un défi qui nécessite la plus grande vigilance, tant la rémunération marginale de la prise de risque semble faible, la prime de détention sur des durées longues particulièrement ténue et la valorisation des marchés d’actions élevée.

Les tombées des mandats assurantiels peuvent être temporairement investies sur des placements d’attente, mais lorsque l’attente dure trop longtemps, c’est l’ensemble de l’épargne institutionnelle qui se voit refacturée, de fait, une partie du coût des politiques monétaires de sortie de crise imposées par les Banques Centrales.