L’ISR chez ING IM : Une vision plus large pour détecter la valeur cachée

Afin d’obtenir le meilleur résultat d’investissement possible pour ses clients, ING IM s’efforce sans cesse d’optimiser son approche d’investissement. Lorsque nous avons lancé notre fonds d’actions durables en 2000, nous étions l’un des premiers à offrir un fonds de ce type. Depuis le lancement du fonds, nous avons partagé nos connaissance dans ce domaine avec tous nos analystes et gestionnaires. Depuis des années, l’investissement durable contribue ainsi à une approche intégrée chez ING IM. Nos spécialistes n’évaluent pas seulement les facteurs financiers (comme le ratio cours/valeur comptable et le ratio cours/bénéfices) d’un investissement, mais également des facteurs non financiers pertinents. Dans le monde anglo-saxon, ces facteurs sont appelés les facteurs ESG (environnementaux, sociaux et de gouvernance). Le partage de nos connaissances en matière de facteurs ESG est devenu plus structuré et formalisé au fil des années. Dans ce contexte, ING IM a signé en 2008 les Principes pour l’investissement responsable des Nations unies. Comme déjà évoqué, la recherche de la valeur cachée et des risques cachés des investissements est un processus sans fin. Nous nous efforçons sans cesse de nous améliorer. Mais où en sommes-nous maintenant ?

Avant d’en discuter, nous allons expliquer brièvement pourquoi l’accent que nous mettons tant sur les critères financiers que sur d’autres critères non financiers, est davantage d’actualité depuis la crise du crédit.

Aucune entreprise ne survivra si elle ne fait pas des bénéfices. Mais elle ne survivra pas non plus si elle veut uniquement faire des bénéfices.

Henry Ford

Tirer des leçons de la crise

Avant la crise du crédit, de nombreux investisseurs se basaient sur l’analyse purement statistique. Une leçon que nous pouvons tirer de la crise est que la certitude des chiffres peut s’avérer une illusion. En outre, l’expérience montre qu’une approche analytique unilatérale peut facilement entraîner une focalisation sur le court terme.

Avant la crise, nombre d’investisseurs accordaient ainsi une importance excessive aux chiffres trimestriels pour prendre leurs décisions d’investissement. ING IM a toujours privilégié une vision plus large dans son approche d’investissement. Depuis la crise du crédit, le marché a évolué dans la direction d’ING IM. Ce glissement est illustré par l’intérêt accru des marchés pour l’investissement responsable. L’investissement responsable privilégie la croissance à long terme de la valeur d’une entreprise non seulement pour ses investisseurs (actionnaires/détenteurs d’obligations), mais aussi pour d’autres parties prenantes et l’entreprise en général.

La focalisation unilatérale sur les chiffres antérieure à la crise du crédit peut s’expliquer en partie par le besoin de sécurité ancré dans notre culture. Les chiffres semblent rencontrer ce besoin de sécurité. Néanmoins, il y a une autre raison expliquant pourquoi de nombreux investisseurs privilégiaient, avant la crise du crédit, une approche d’investissement quantitative et à court terme.

L’effet de Milton Friedman

Le fait que nombre de fonds de pension et d’investisseurs se focalisaient avant la crise sur les chiffres trimestriels et la maximisation du profit à court terme s’inscrivait dans le cadre de la politique de maintes entreprises. Sous l’influence de Milton Friedman, la priorité absolue de ces entreprises était la maximisation de la valeur pour l’actionnaire. Selon l’éminent économiste américain, le management a un objectif limité, celui de servir les intérêts des actionnaires. Ceci signifie essentiellement maximiser le profit. Selon Friedman, tout autre choix fait par le management lèserait les droits de propriété des actionnaires. Friedman considérait cette propriété comme absolue.

Le management doit certes servir les intérêts des actionnaires. Mais si ceci est interprété comme la maximisation des bénéfices trimestriels, le management peut facilement perdre le long terme de vue. Les années de rachat d’actions propres au nom des actionnaires (et au profit du cours de l’action) peuvent ainsi avoir des répercussions négatives sur les actionnaires dans le futur. Si trop d’argent est distribué et qu’il n’en reste plus assez pour réaliser les investissements indispensables, ceci porte en effet atteinte à la continuité de l’activité. Qui plus est, ceci peut avoir un effet désastreux sur le cours et, par conséquent, la valeur pour l’actionnaire. Les intérêts des actionnaires et des autres parties prenantes doivent concorder à long terme. Ceci est ce que l’on appelle la valeur partagée et concerne le lien entre l’avantage compétitif et la responsabilité sociale de l’entreprise. L’américain Michael Porter, une autorité en matière de stratégie des entreprises, est un fervent défenseur de ce concept.

Nos analystes et nos gestionnaires regardent au-delà des chiffres

Depuis la crise du crédit, les investisseurs institutionnels et les entreprises ont pris de plus en plus conscience de l’importance d’une vision plus large. Le fait qu’ils optent de plus en plus pour le long terme est imputable, en partie, aux craintes relatives à l’environnement et à l’attention portée par l’opinion publique à la conduite des affaires. Et dernier point mais non le moindre, les études tendent de plus en plus à démontrer qu’un horizon d’investissement à plus long terme est favorable pour le ratio risque/rendement d’un portefeuille d’investissement.

L’appui des études académiques

De plus en plus d’études académiques publiées indiquent que lorsqu’une entreprise tient compte de facteurs non financiers pertinents, ceci a un impact positif sur sa performance à plus long terme.

Nous nous référons à une étude à long terme publiée par la Harvard Business School en 2011 [1]. Il en ressort que les entreprises ayant adopté une politique durable il y a plusieurs années performaient nettement mieux que les entreprises ne l’ayant pas fait. Le facteur décisif semble être que la direction privilégiait le long terme. Un tel engagement semble afficher une corrélation positive avec la qualité du management, la façon dont celui-ci est en mesure de mettre en œuvre sa stratégie et ses relations avec les clients et les travailleurs.

Une autre étude (Active Ownership) réalisée par Dimson, Karakas et Li entre 1999 et 2009 [2] démontre que l’adoption d’une philosophie ESG par les entreprises entraîne pour celles-ci des rendements plus élevés. Cette étude a été menée auprès de 613 entreprises implantées aux États-Unis.

L’investissement responsable est un concept plus large que l’investissement durable

En septembre 2008, ING IM a signé les Principes pour l’investissement responsable des Nations unies. Ceux-ci stipulent que le processus d’investissement doit tenir compte de facteurs non financiers (environnementaux, sociaux et de gouvernance) pertinents. Chez ING IM, l’investissement responsable est basé sur les piliers suivants :
• Intégration de critères non financiers dans l’analyse des entreprises (actions, obligations d’entreprises) et dans l’analyse des développements économiques/des États (obligations d’État)
• Actionnariat actif : exercice des droits de vote dans l’intérêt de nos clients et entretiens avec les entreprises à propos de leur stratégie dans un sens large
• Offre de fonds d’actions et de fonds d’obligations d’entreprises durables
• Service sur mesure / conseils aux investisseurs institutionnels désirant incorporer d’une façon ou d’une autre des facteurs non financiers dans leur politique d’investissement
• Exclusions : ING IM n’investit pas dans les armes controversées

Comment ING IM aborde-t-il le facteur temps ?

Les analystes et les gestionnaires d’ING IM relativisent l’importance du cours des titres à court terme. Ceci n’est pas une nouvelle tendance, mais fait partie de la tradition de l’entreprise.

Dans la pratique, ceci s’avère une approche efficace. Il arrive souvent qu’une entreprise disposant d’une solide marque, mais affichant une croissance du bénéfice décevante soit reprise à un prix incorporant une prime considérable par rapport au cours. Eu égard à la prime déboursée, le repreneur a bon espoir d’accroître la rentabilité substantiellement à plus long terme, quelque chose qui n’intéresse apparemment pas suffisamment le marché. Ce que ceci montre aussi, c’est qu’une marque ou d’autres actifs immatériels peuvent avoir une grande importance pour déterminer la véritable valeur d’une entreprise. Cette valeur n’apparaît généralement dans un rapport annuel traditionnel, tandis que l’objectif de nos spécialistes est justement de déceler cette valeur cachée. La détection de la véritable valeur d’une entreprise à un stade aussi précoce que possible aide en effet à répondre efficacement à la question de savoir si une entreprise fera partie des gagnants de son secteur à plus long terme. Une telle connaissance a une relation positive avec le cours de l’action à plus long terme et réduit la prime de risque.

Nous savons par expérience qu’une connaissance optimale des fondamentaux d’un grand nombre d’entreprises individuelles améliore le processus de sélection des portefeuilles et augmente la probabilité de mieux performer que l’indice de référence de façon consistante. Les fondamentaux incluent des critères non financiers relatifs au comportement de l’entreprise dans les domaines environnementaux, sociaux et de gouvernance, ainsi que d’autres facteurs qui n’apparaissent pas directement dans les chiffres, comme la marque et la valeur des droits d’auteur et de licence. Bien qu’il soit difficile de quantifier la valeur exacte de ces facteurs, il est très important que nos analystes fassent preuve de créativité à cet égard. Ceci les aide à réaliser aussi rapidement que possible des comparaisons fiables entre plusieurs entreprises du même secteur.

Les déficiences d’un rapport annuel traditionnel

En fin de compte, toute amélioration des processus opérationnels se traduira dans les chiffres financiers d’une entreprise. Néanmoins, nos analystes veulent détecter cette amélioration avant qu’elle ne soit visible dans les chiffres financiers. En outre, des processus opérationnels efficaces peuvent également éviter des dommages, comme une atteinte à la réputation. Dans une perspective d’investissement, il est par conséquent important d’identifier les risques encourus par les entreprises, par exemple dans le domaine pétrolier.

Quoi qu’il en soit, une fois que la réputation d’une entreprise est atteinte, ceci peut avoir de graves conséquences financières. Des entreprises actives dans certaines industries, comme les compagnies pétrolières et les producteurs de matières premières, encourent des risques environnementaux plus élevés que les entreprises d’autres secteurs. Cependant, les entreprises de tous les secteurs doivent suivre de près les risques environnementaux, sociaux et de gouvernance auxquels elles sont exposées. Une bonne gestion de ces risques peut réduire la probabilité qu’ils se matérialisent et peut, par conséquent, procurer un avantage par rapport à la concurrence.

Les éléments moins tangibles d’une entreprise, tels que la solidité de sa marque et/ou sa réputation, sont appelés à devenir une composante de plus en plus importante de sa valeur. Parallèlement, la valeur de ces actifs immatériels est devenue plus vulnérable dans l’entreprise d’information actuelle. Il suffit de penser à la rapide propagation des nouvelles et des rumeurs via les médias sociaux. D’autres développements ayant rendu les entreprises plus vulnérables sont le renforcement des réglementations et l’esprit de plus en plus critique des consommateurs en ce qui concerne la qualité des produits et des services offerts.

Le rapport annuel ne fait guère mention de ces éléments et d’autres informations non financières. Bien que certaines entreprises publient un rapport annuel sur la durabilité de leurs activités, ces rapports ne contiennent généralement pas les informations utiles aux analystes et aux gestionnaires car ils établissent rarement un lien entre la politique durable et ses conséquences financières.

Regarder au-delà du rapport annuel

Tenir compte des facteurs non financiers est une bonne façon de déceler les risques cachés à un stade précoce et de découvrir de la sorte des opportunités non identifiées. Ceci est dû en partie au fait que le recours à ces critères aide à se faire une idée des problèmes stratégiques. Ceux-ci sont de plus en plus liés à la façon dont l’entreprise aborde les aspects environnementaux, sociaux et de gouvernance. Voici quelques exemples de questions qu’il convient de se poser.

De quelle manière l’entreprise envisage-t-elle de se procurer des matières premières (potentiellement rares) de façon efficace, mais aussi responsable ? Comment l’entreprise va-t-elle faire face aux tendances démographiques à plus long terme ? Quelle est la réaction de l’entreprise à une réglementation attendue ? L’entreprise investit-elle en nouvelles technologies pour ne pas se laisser distancer par la concurrence ? Ces questions ainsi que d’autres questions stratégiques sont souvent étroitement liées à la façon dont une entreprise aborde les éléments non financiers dans la conduite de ses affaires. Une bonne gouvernance d’entreprise contribue à la stabilité de l’entreprise et à la motivation du personnel. Une utilisation efficace de l’énergie ne profite pas seulement directement à la rentabilité, mais améliore également la relation de l’entreprise avec la société.

On observe que dans la pratique, les réponses à de telles questions peuvent procurer des enseignements utiles. Au niveau des portefeuilles obligataires, ces connaissances supplémentaires peuvent avoir des conséquences pour le profil de risque des obligations d’entreprises ou d’État. Un profil de risque plus faible peut entraîner une prime de risque plus faible sur les obligations d’entreprises ou d’État concernées.

L’intégration d’aspects non financiers donne une idée plus complète

ING IM intègre les aspects financiers et non financiers pertinents dans les processus d’investissement de ses fonds d’actions et d’obligations. ING IM est convaincu que ceci permet aux analystes et aux gestionnaires de se faire une idée plus complète de la valeur et des risques d’une entreprise à plus long terme. Dans le cas des obligations d’État, on obtient ainsi une meilleure idée de la solvabilité du pays à long terme. Intégrer des aspects non financiers dans l’analyse globale d’une entreprise ou d’un État peut naturellement représenter un défi. En outre, tous les aspects gouvernementaux, sociaux et de gouvernance ne sont pas aisés à quantifier, comme par exemple une pénurie d’eau et son impact sur les producteurs de boissons rafraîchissantes. Il est cependant également clair que d’importants facteurs à plus long terme sont impliqués. ING IM a été l’un des premiers gestionnaires d’actifs à appliquer une approche intégrée.

Les entreprises sont, elles aussi, de plus en plus conscientes des avantages d’une approche intégrée. L’entreprise chimique allemande BASF, par exemple, a été l’une des premières à adopter une telle stratégie. Elle l’a fait en partie dans le but d’utiliser l’énergie de la façon la plus efficace possible. Elle a ainsi créé des liens entre les usines chimiques, l’utilisation énergétique et l’infrastructure. Ceci a résulté non seulement en des gains financiers et économiques directs, mais aussi en des économies en matière de coûts des matières premières et de l’énergie. L’émission de substances nocives a également été réduite. En outre, l’entreprise chimique allemande a diminué ses coûts logistiques et profite d’effets de synergie.

Les analystes et les gestionnaires capables d’interpréter les facteurs non financiers pertinents semblent disposer d’un atout par rapport à la concurrence.

Au départ, les entreprises avaient surtout pour objectif d’éviter une atteinte à leur réputation. Néanmoins, un nombre croissant d’entreprises adoptent aujourd’hui une approche intégrée afin d’optimiser les opportunités. De surcroît, de plus en plus de rapports annuels donnent davantage de détails sur l’approche intégrée des processus opérationnels des entreprises. De tels rapports annuels aident bien sûr nos analystes à déceler la valeur cachée des entreprises.

Afin de détecter cette valeur cachée, nos analystes et nos gestionnaires ont régulièrement des entretiens avec le management de centaines d’entreprises.

Entretiens réguliers avec les entreprises

Dans le passé, il était commun que la direction générale des entreprises discute des performances de leur entreprise avec les analystes. Les aspects durables de la stratégie étaient abordés par le responsable de la politique durable de l’entreprise. Depuis longtemps, ING IM a adopté une approche différente de celle des autres gestionnaires d’actifs. Nos analystes veulent avoir une vision globale de l’entreprise, c’est-à-dire qu’ils s’intéressent tant à sa performance financière et qu’à la façon dont elle aborde les aspects environnementaux, sociaux et de gouvernance. ING IM n’a jamais établi de nette distinction entre la stratégie durable et la performance financière d’une entreprise. Maintenant, une telle distinction n’existe plus. Tous les analystes et les gestionnaires parlent avec les responsables des entreprises de tous les sujets pertinents, y compris de la stratégie à long terme de l’entreprise en matière de facteurs non financiers.

En bref, les processus d’investissement de nos fonds de placement incorporent autant que possible tous les chiffres financiers pertinents ainsi que tous les ratings non financiers pertinents. Nos gestionnaires de portefeuilles d’actions et d’obligations d’entreprises peuvent trouver ces données dans les analyses que nos spécialistes réalisent pour toutes les entreprises dans lesquelles ils investissent/peuvent investir. Les gestionnaires de portefeuilles d’obligations d’État évaluent également les aspects non financiers pertinents. Ceux-ci sont souvent des éléments relatifs à la qualité du gouvernement du pays. Toutefois, le risque de dommages environnementaux propre à un pays fait, par exemple, aussi partie des informations non financières considérées comme pertinentes.

Pour conclure, les facteurs non financiers (environnementaux, sociaux et de gouvernance) ont été intégrés dans l’ensemble de l’organisation d’ING IM. Cette intégration semble entraîner dans la pratique une meilleure collaboration entre les analystes et les gestionnaires