Et si on avait mal diagnostiqué la crise ?

Il se pourrait que le mal sous-jacent à la crise économique de 2007-2008 ait été mal diagnostiqué, comme le suggèrent des principes élémentaires de la finance et de l’économie. De surcroît, il est possible de trouver des explications entièrement compatibles avec un raisonnement rationnel et des marchés qui fonctionnent bien. Si cette explication s’avère juste, alors les prescriptions de la politique publique devraient être réexaminées car il y’aurait un risque que le remède soit pire que la maladie.

Plusieurs diagnostics ont été suggérés, dont ceux mentionnés ci-dessous :

• La crise des subprimes
• Présence de levier gigantesque dans les institutions financières
• Insuffisances de la réglementation
• Utilisation abusive de produits dérivés complexes
• Prise de risque excessive induite par les conflits d’agence
• Une bulle immobilière due au laxisme des normes de souscription hypothécaire
• Phénomène de « easy money » (faible niveau des taux d’intérêt à l’origine de la bulle immobilière)

Le dernier de ces diagnostics, le phenomène de « easy money » générant une bulle immobilière, est incompatible avec la simple observation sur la période présumée de taux d’intérêts réels élevés par rapport aux normes historiques et une augmentation simultanée de ces taux avec les prix de l’immobilier.

Les autres explications ci-dessus sont incompatibles avec les principes financiers suivants :

1. La valeur totale de la dette est égale à zéro.
2. La valeur totale de tous les contrats de produits dérivés est égale à zéro.

Globalement, il existe un prêteur pour chaque emprunteur et un vendeur pour chaque acheteur d’un contrat de produits dérivés. Un passif au bilan d’une entité, qu’elle soit une personne, une entreprise ou un gouvernement, doit correspondre exactement à un actif au bilan d’une ou plusieurs entités. Le même raisonnement est valable pour les produits dérivés, sous toutes leurs formes : futures, options et swaps. Par conséquent, toute variation de la valeur de la dette échue ou des contrats de produits dérivés n’a pas d’impact direct sur la richesse réelle totale. Par exemple, chaque défaut est simplement un transfert de richesse du prêteur à l’emprunteur. Cela est vrai pour tous les évènement de type « crédit », y compris les défauts de paiement des remboursements de prêts hypothécaires, l’insolvabilité bancaire et les faillites. De même chaque évènement de type « dérivé » comme un exercice d’option ou un défaut sur un swap est tout simplement un transfert de richesse et n’a aucun effet sur le bilan combiné des deux signataires du contrat

Pourtant, il est indiscutable que les prix immobiliers ont commencé à chuter en 2007, déclenchant ainsi une succession en cascade d’évènements de type « crédit ». Qu’est ce qui est à l’origine de ce crash immobilier ? Une éventualité qui ne peut être exclue est l’éclatement soudain d’une bulle immobilière irrationnelle. Le souci avec un diagnostic psychologique réside d’une part dans la difficulté à diagnostiquer mais aussi le danger de prescription d’un palliatif alors qu’on est en présence d’une maladie grave non-psychologique.

Une explication alternative peut être formulée en s’appuyant sur les deux principes suivants :

1. Les marchés financiers sont tournés vers l’avenir.
2. la prospérité d’un pays est en corrélation positive avec le degré de libéralisation économique.

La libéralisation économique est une augmentation de la fraction du PIB dépensée par le secteur privé par rapport à celle du secteur public. Les marchés constitue une projection du futur et, en 2007, les participants au marché mondial ont commencé à remarquer l’émergence d’un changement radical majeur dans de nombreux pays. Inversant alors une tendance présente depuis au moins une décennie, la fraction du secteur privé dans le PIB a commencé à sensiblement diminuer par rapport à celle du secteur public.

Cette nouvelle tendance suggère une autre explication de la crise : la baisse en 2007 de l’anticipation du taux de croissance des revenus privés, accompagnée d’une baisse drastique de la valeur du capital humain. Le capital humain est le facteur le plus important dans la détermination des valeurs immobilières. Les gens alloueront du capital pour leur logement en fonction de leurs moyens.

L’augmentation observée des dépenses du gouvernement et une diminution observée du rôle du secteur privé vont donc tout simplement prolonger le mal ; en effet, tant que ce traitement inadéquat persiste, l’état du patient ne va pas s’améliorer. Heureusement, à partir de 2009 et tout récemment encore, on a pu observer des signes positifs de l’application éventuelle d’un meilleur traitement.