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Ziad Hammoud : « La région MENA est largement sous-évaluée et offre pourtant de solides perspectives de croissance ! »

Ziad Hammoud, gérant chez Algebra Capital, nous présente cette zone peu connue du grand public et nous détaille le processus d’investissement du fonds Franklin MENA...

Ziad Hammoud, gérant de portefeuille chez Algebra Capital, est un spécialiste de l’investissement dans les entreprises de la région MENA (Moyen-Orient et Afrique du Nord). Il a bien voulu répondre à nos questions concernant cette zone géographique d’investissement peu connue du grand public et surtout nous présenter le processus d’investissement du fonds Franklin MENA.

Pouvez-vous présenter votre société de gestion et plus précisément votre activité au sein de cette structure ?

Algebra Capital Limited a été fondé en novembre 2006 dans le Centre financier international de Doubaï et est réglementé par la DFSA en tant qu’entreprise de catégorie 3, ce qui lui permet d’offrir des services de gestion d’actifs et de conseil. Algebra Capital est détenu en majorité par ses dirigeants et ses employés. Franklin Templeton est un Partenaire stratégique présent au capital à hauteur de 40 %.

Ses actionnaires fondateurs sont le Directeur général Ziad Makkawi, les directeurs de la gestion d’actifs Joe Kawkabani et Mohieddine Kronfol, et le directeur juridique et conformité Jacques Visser.

Nos activités couvrent l’investissement pour compte de tiers dans des actions cotées, des produits de taux et des opérations de capital investissement. Le segment Marchés actions (qui regroupe la majorité des actifs gérés) emploie des stratégies « long-only » fondamentales basées sur une approche « bottom-up » complétées par une approche « top-down ». L’univers d’investissement est actuellement composé de 12 marchés dans la région Moyen-Orient et Afrique du Nord (MENA). Nous réalisons une analyse « bottom-up » détaillée pour construire un portefeuille cœur d’entreprises offrant des caractéristiques de croissance favorables et un bon potentiel de création de valeur. Les visites aux sociétés et les rencontres avec les dirigeants font souvent partie intégrante de notre processus de « due diligence » et sont envisagées avant chaque décision d’investissement finale. Nous employons ensuite une approche « top-down » pour faciliter l’allocation géographique et garantir que les procédures de gestion des risques visent à dégager le meilleur compromis rendement/risque.

Quelle est la capitalisation boursière de la région Moyen- Orient et d’Afrique du Nord (MENA) ? Quelles sont ses spécificités et pourquoi pensez-vous que le moment est opportun d’investir dans cette région ?

La capitalisation boursière de la région MENA représentait environ US$ 1,01 milliard fin juin 2010.

La région offre les attraits suivants :

- Perspectives de croissance
Les perspectives de croissance de la région sont parmi les plus fortes de tous les marchés émergents. Selon le FMI, son expansion économique devrait être supérieure à 5 % en 2011.

- Dépenses publiques
Principal moteur de cette croissance forte, les dépenses publiques visant à soutenir l’économie. En parallèle, la hausse constante des prix pétroliers devrait permettre à la région de conserver une solide position budgétaire. La région MENA, et en particulier les États du Conseil de coopération du Golfe, utilisent leurs excédents et les réserves de change massives qu’ils ont accumulées ces dernières années pour développer leurs infrastructures, offrant une impulsion sensible au PIB. Ainsi, en 2010, l’Arabie saoudite a augmenté ses dépenses d’investissement de 16 %, ces dernières passant de $60 milliards en 2009 à $69 milliards en 2010, tandis qu’au Qatar, le budget global est passé de $26 milliards en 2009 à $32 milliards en 2010, soit une hausse de 25 %. Les gouvernements de la région ont amassé de grands volumes de liquidités grâce à leurs excédents ces dernières années. De plus, les budgets actuels sont basés sur un prix du pétrole de 50$ le baril, alors que les cours ont été plus élevés depuis le début de l’année, si bien qu’il faudrait une chute vraiment vertigineuse pour passer les États en situation déficitaire.

- La région MENA sous-performe les marchés émergents
La région MENA sous-performe sensiblement les indices des marchés émergents depuis le 31 décembre 2008. Fin mai 2010, le MSCI Emerging Markets gagnait 68,74 %, contre tout juste 18,08 % pour le MSCI Arabia. De plus, la région est sous-évaluée par rapport aux autres marchés en termes de ratios cours/bénéfices et elle offre de solides perspectives de croissance des BPA.

- L’Arabie saoudite renforce son ouverture aux investisseurs étrangers
L’Arabie saoudite ouvre de plus en plus son marché boursier aux investisseurs étrangers. Il y a un peu plus d’un an, seuls les résidents du Conseil de coopération du Golfe étaient autorisés à investir en Arabie saoudite, mais un changement récent dans la réglementation a permis d’offrir l’accès à ce marché aux investisseurs étrangers par le biais d’obligations assimilables à des actions. En mars, l’Arabie saoudite a donné son feu vert à un ETF qui offre un autre moyen d’accès. A moyen terme, les investisseurs étrangers devraient finir par pouvoir bénéficier d’un accès direct. L’Arabie saoudite représente près de 50 % de la capitalisation boursière totale de la région, si bien que la libéralisation de son marché pourrait avoir un impact considérable.

- Perspectives d’inclusion dans des indices de référence
MSCI envisage actuellement d’inclure les EAU et le Qatar au MSCI Emerging Markets dans le cadre de son analyse de classification annuelle des marchés 2010. D’autre part, FTSE a conféré aux EAU le statut de « Marché émergent secondaire », un changement qui sera effectif à compter de septembre 2010. Enfin, S&P est en train d’envisager l’inclusion des EAU et du Koweït dans ses indices de référence.

- Thème de la consommation
Le secteur de la consommation offre d’excellentes perspectives dans la région, grâce à l’expansion de la classe moyenne et à son impact sur les secteurs des biens de consommation durable et de l’immobilier. Ce thème s’étend à d’autres secteurs, comme le financement hypothécaire et le tourisme.

Quels sont les relais de croissance chez les pays producteurs de pétrole par exemple, autre que la dépense publique ?

Les dépenses publiques jouent un rôle très important dans la région. A l’heure actuelle, $2 000 milliards d’investissements sont prévus dans les infrastructures au cours des 5 à 6 prochaines années, c’est donc un moteur difficile à ignorer. A mesure que le revenu par tête progresse, les opportunités se multiplient dans les secteurs de la distribution et de la consommation durable. Le développement de la classe moyenne et de la consommation procure de nombreuses opportunités d’investissement dans la région. Celle-ci bénéficie d’un profil démographique positif, puisque 60 % des habitants dans la plupart des pays sont âgés de moins de 25 ans et que leur demande en immobilier stimule les marchés du logement et de la consommation. Au sein du secteur financier, des aménagements juridiques permettant le financement hypothécaire ont eu un impact positif dans la région, notamment dans les secteurs de la construction, des contrats et du financement immobilier.

La région développe également ses secteurs du tourisme et de la logistique pour disposer de nouveaux moteurs de croissance. Avec plus de 2 milliards de personnes dans un rayon de 5 heures autour de Dubaï et la situation clé des Emirats Arabes Unis (EAU) sur la route Afrique/Asie et Europe, la logistique et le tourisme offrent également des opportunités d’investissement. Enfin, les sociétés de la région disposent d’un accès bon marché à l’énergie, ce qui leur offre un avantage considérable sur les marchés internationaux dans des secteurs comme la pétrochimie, les engrais et les matériaux de construction, dans lesquels l’énergie représente une part importante de la structure des coûts et où le taux d’imposition est élevé.

Dans l’hypothèse où les prix du pétrole continuent de baisser, quel pourrait en être l’impact sur les économies de la région ?

La plupart des gouvernements de pays producteurs de pétrole dans la région MENA ont basé leurs budgets 2010 sur un prix moyen de 50$ le baril. Toutefois, à ce niveau, la majorité des États enregistreraient un léger déficit ; en réalité, les prix pétroliers ont évolué entre 60$ et 85$ le baril depuis le début de l’année et l’issue la plus probable est une situation excédentaire d’ici fin 2010. Compte tenu de l’excédent accumulé depuis le début de l’année, il faudrait que le prix du pétrole chute sensiblement avant que les gouvernements n’enregistrent un déficit plus important que prévu. D’autre part, avec leurs réserves de change massives et leur faible taux d’endettement/PIB, les pays producteurs devraient subir un recul très prolongé des cours pétroliers avant de devoir réduire leurs dépenses. Dans la mesure où ces dernières représentent une contribution essentielle à la croissance, nous pensons que le PIB enregistrera une expansion soutenue alimentée par les excédents des États et par un positionnement économique solide.

Quel est votre point de vue sur la quasi faillite de Dubaï l’an dernier ? Quel impact sur les portefeuilles ?

Compte tenu des problèmes d’endettement de Dubaï ces dernières années, nous avons ajusté notre portefeuille de la manière suivante :
- 1/ réduction de l’allocation aux Emirats Arabes Unis
- 2/ réduction de l’allocation aux financières susceptibles d’être exposées à des entreprises affectées
- 3/ nous avons profité de la faiblesse des cours autour de Dubaï, sur des marchés qui selon nous ont réagi de manière excessive.

A Dubaï, le marché anticipe une nette reprise du PIB et le rebond du secteur bancaire. Notre opinion est légèrement différente, car nous pensons que Dubaï pourrait se redresser moins vite que prévu en raison de provisions bancaires potentiellement supérieures aux estimations du marché, ce qui signifie également que la liquidité et l’activité de prêt sur ce marché resteront sous pression. Notre principal portefeuille d’actions traduit notre opinion, puisqu’il ne possède qu’une seule entreprise basée à Dubaï, qui n’appartient pas à l’indice de référence. Dans la mesure où Dubaï ne représente que 3 à 4 % du PIB de la région et de sa capitalisation boursière, nous pensons qu’une reprise plus lente que prévu aura peu d’impact et nous conservons une opinion positive de marchés comme l’Arabie saoudite, l’Égypte et le Qatar. Nous avons l’intention de profiter de la baisse des cours qui pourrait survenir sur ces marchés en cas d’actualité défavorable à Dubaï.

Les portefeuilles investis dans cette région offrent-ils une décollération par rapport aux portefeuilles investis en Europe/Amérique ? Y a t-il un intérêt d’un point de vue de la diversification de l’allocation stratégique d’un investisseur ?

Avec des perspectives économiques solides, une forte croissance des résultats, des bilans publics sains et des dépenses budgétaires durables, nous pensons que la région MENA a de bonnes chances d’offrir une performance découplée de celle du reste de l’Europe, comme on a pu l’observer il y a 3-4 ans. De plus, la plupart des marchés de la région sont libellés en dollars, ce qui renforce les chances de découplage par rapport à la zone euro. Cependant, en cas de nouvelle crise internationale, l’effet de contagion toucherait tous les marchés sans distinction.

RF , Juillet 2010

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