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Nicolas Gaussel : « Une gestion qui n’aurait aucun élément Quant, à ma connaissance, ça n’existe pas ! »

Stratégies quantitatives, allocation d’actifs, performance absolue, Nicolas Gaussel, responsable des gestions quantitatives et structurées de Lyxor répond à nos questions...

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Quel bilan faites-vous de la crise qu’a connue la gestion d’actifs et particulièrement la gestion quantitative ?

La crise récente, du point de vue de l’investisseur, nous rappelle à quelques vérités, utiles pour l’avenir.

La première est que sans liquidité on sort du domaine de la finance de marché. Hors si les conditions suffisantes pour créer de la liquidité sont difficiles à identifier, certaines conditions nécessaires sont, elles, bien connues. La première d’entre elles est un accès équitable à une information fiable. De ce point de vue, cette crise rappelle aux investisseurs que les actifs cotés sur des marchés organisés et les actifs échangés de gré à gré diffèrent substantiellement. Elle incite aussi à se montrer réaliste lorsqu’il s’agit d’investir sur des marchés où l’on est potentiellement moins informé que d’autres ; je pense à certains marchés émergents, par exemple.

Le deuxième est que, bien que ce soit (très) tentant, il est irrationnel de croire que l’on peut dégager des rentabilités régulières sans que cela ne rémunère un risque, même si ce risque est parfois difficile à identifier. L’exemple le plus frappant, je trouve, serait un produit dans lequel un gérant assure un tiers contre un risque d’incendie et touche pour cela une prime régulière. Vu de l’extérieur, ce gérant sera perçu par beaucoup d’observateurs comme un génie... jusqu’à ce que le feu se déclare entraînant non pas une sous performance passagère mais sa faillite immédiate. Hors, consciemment ou non, beaucoup de stratégies de portefeuilles synthétisent ce type de prime : stratégies acheteuses de crédit, positions vendeuses de volatilité, stratégies consistant à « moyenner à la baisse » etc.

Le rendement absolu est la pierre philosophale de l'investissement car il se nourrit d'un paradoxe : tous les investisseurs souhaitent faire « travailler » leur argent et dégager une sur-rentabilité régulière sans prendre trop de risque!
Nicolas Gaussel

Enfin, le troisième, plus spécifique à la gestion quantitative, rappelle que pour utiliser un modèle comme outil d’aide à la décision en situation réelle, il faut être capable de s’assurer de ses conditions de validité ; et c’est souvent difficile ! Il me parait essentiel donc que, dès qu’une gestion intègre l’utilisation de modèles, une gouvernance soit mise en place pour s’assurer que ce travail soit bien effectué. Par exemple, comment se forme le prix d’un contrat à terme lorsque les conditions de financement interbancaires sont grippées ? Peut-on utiliser les mêmes estimateurs de volatilité sur des marchés murs et sur des marchés émergents ?

Quels sont donc les champs d’application privilégiés de la gestion quantitative ?

A mon sens, lorsqu’on s’intéresse à cette question, il convient d’éviter deux écueils.

Le premier est la tentation positiviste, fréquente, de plaquer une analyse purement quantitative dans tous les domaines. Je pense à certaines dérives du « data mining » ou à certaines analogies optionnelles dans des domaines où il n’y a pas de marché.

A contrario, certains sujets ne peuvent échapper à un traitement quantitatif et ne pas le reconnaître constitue une faute. Hors, en gestion de portefeuille, ces sujets sont légion : une gestion qui n’aurait aucun élément ‘Quant’, à ma connaissance, ça n’existe pas !

La reconnaissance de facteurs communs explicatifs d’une partie des variations et covariations des actifs entre eux est un premier élément. Ainsi, faire de l’investissement action en se fondant uniquement sur des analyses financières individuelles et en ne tenant aucun compte des travaux académiques nombreux sur le sujet me paraîtrait hasardeux.

L’utilisation de produits complexes ne peut se passer, non plus, de quantification. Sans cela, un gérant achetant des produits dérivés sophistiqués risque fort d’être surpris par l’évolution de leur valeur de marché en cours de vie. En outre, il risque de surpayer significativement le produit en question.

Les stratégies de portefeuille visant une rentabilité régulière ont-elles aussi tout intérêt à intégrer une analyse de type quantitative. Pour faire baisser la volatilité du portefeuille il faut nécessairement être exposé à des sources de risque diversifiées. Ceci suppose d’être capable de « monitorer » un nombre important de marchés simultanément et donc de collecter et analyser en permanence un grand nombre de données ce qui ne peut être fait qu’avec des outils quantitatifs.

Enfin, les outils quantitatifs peuvent se révéler très utiles pour préciser certaines observations ou jugements. Dans le domaine de la multigestion, il n’est pas inintéressant, par exemple, de calculer la probabilité historique qu’un fonds noté aujourd’hui 5* le soit encore dans deux ans...

Avec ce nouveau cycle de marché qui s’amorce, quels sont les axes stratégiques que Lyxor souhaite développer ?

Nous adoptons une stratégie fondée sur le développement d’un service d’excellence dans quelques domaines très ciblés : les gestions indicielle et ETF, la gestion alternative et la gestion quantitative. Numéro 2 en Europe et numéro quatre dans le monde sur les ETF, plus importante plateforme publique de Managed Account, le développement des deux premiers piliers est déjà bien avancé. En 2009, construisant sur la culture quantitative historique du groupe SG, Lyxor a fait le choix stratégique d’accentuer son développement en gestion quantitative. Pour ce faire, nous identifions trois défis importants que les investisseurs vont devoir relever dans les années à venir et sur lesquels nous souhaitons pouvoir les aider : la gestion de volatilité, l’allocation d’actifs et les produits de performance absolue.

Les crises récentes ont illustré la propension des marchés à accélérer ou décélérer brutalement, générant ainsi des régimes de volatilité très erratiques. Le comportement à adopter pour se protéger, voire tirer profit, de tels régimes, est souvent difficile car l’utilisation de produits optionnels devient une nécessité. D’autre part, les structures de gouvernance institutionnelles ne sont pas toujours adaptées à ces soudaines accélérations de marché. En développant une gamme de produits répondant à ces problématiques, qu’il s’agisse d’OPCVM ou de mandats de gestion overlay sur mesure, sur les marchés d’actions comme sur les marchés de taux et de change, nous pensons être en mesure d’aider les investisseurs à adresser ces problèmes nouveaux. C’est un vrai défi, car les stratégies de volatilité ont souvent un taux de mortalité élevé. Nous avons choisi de relever ce challenge en nous dirigeant vers une offre la plus robuste et transparente possible.

Nous ne garantissons pas ce qui ne peut pas l'être, la performance inconditionnelle!
Nicolas Gaussel

L’allocation d’actif est le deuxième domaine dans lequel nous souhaitons nous développer. L‘essor des gestions indicielles et ETF donne aux investisseurs la possibilité d’investir plus simplement sur de nombreux marchés, conformément à un benchmark. Les investisseurs demandent donc aux gérants diversifiés de se différencier en utilisant pleinement les marges de manœuvres dont ils disposent pour générer de la surperformance. Une réponse répandue à cette demande de flexibilité dans les allocations est la gestion dite de conviction. Séduisante à première vue, cette gestion implique le plus souvent de s’en remettre au jugement d’une personne. Pour autant, le fait que ce gérant ait « eu du nez » plusieurs fois de suite dans le passé, implique-t-il qu’il ait effectivement des capacités d’analyse hors du commun ? Chez Lyxor, nous préférons répondre au défi de la flexibilité en cherchant à répliquer l’asymétrie recherchée par les investisseurs c’est-à-dire, participer plus au marché quand celui-ci monte et moins quand celui-ci baisse, sans que cette sur-rentabilité ne soit annulée lorsque le marché hésite.

Enfin, le dernier axe est celui de la gestion de performance absolue. Le rendement absolu est la pierre philosophale de l’investissement car il se nourrit d’un paradoxe : tous les investisseurs souhaitent faire « travailler » leur argent et dégager une sur-rentabilité régulière sans prendre trop de risque. Pour autant, à supposer qu’une stratégie soit assurée d’y parvenir, elle disparaîtrait rapidement, les équilibres de marché se chargeant de faire disparaître cette anomalie. Là encore, nous proposons une approche fondée sur la transparence et la robustesse en s’appuyant sur des principes avérés comme la diversification ou les travaux académiques en gestion optimale de portefeuille. Le groupe gère certains programmes de ce type depuis plus de 15 ans et qui fonctionnent très bien. Nous ne partons donc pas de zéro et souhaitons accentuer nos efforts sur ce segment.

Au regard de cette stratégie de développement, comment s’assurer que le lancement d’un fonds répondra au besoin de l’investisseur ?

C’est une question difficile ! La seule chose que je puisse dire est que, comme nous venons d’en discuter, chaque élément de notre offre est conçu pour répondre à un besoin d’investissement spécifique identifié.

Comment se positionne Lyxor par rapport à la concurrence ?

Sur les segments sur lesquels il se positionne, Lyxor cherche à délivrer une offre de valeur claire, prévisible et à devenir un leader européen, voire mondial, sur ces segments. Nous ne garantissons pas ce qui ne peut pas l’être, la performance inconditionnelle. Pour autant, nous mettons tout en œuvre pour s’en approcher, en cohérence avec le mandat de gestion donné par nos clients et en s’inspirant des trois valeurs cardinales de Lyxor : innovation, flexibilité et transparence

Next Finance , Mai 2010

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