Marchés actions : krach rampant en 2011

La remontée récente des marchés actions est assez artificielle et repose sur des éléments fragiles. Les facteurs baissiers structurels persistent : évolutions prudentielles, risques systémiques et retour de vraies anticipations d’inflation à long terme, notamment aux Etats Unis.

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Je reste très pessimiste sur les marchés actions et l’objectif de 2500 pour le CAC 40 courant 2011 reste à mes yeux d’actualité. Les moteurs de la hausse récente tant aux Etats Unis qu’en Europe ne sont pas sains (ceci étant, tant mieux pour ceux qui auront su prendre cette hausse). Ces facteurs de hausse ne sont pas durables. Qu’on en juge, en voici quatre.

1- La politique économique américaine est suicidaire

En matière monétaire, nous avons le quantitative easing US et l’abondance de liquidités ; l’agressivité de cette politique économique est sans précédent avec une politique budgétaire expansionniste, sans oublier le change quand les autorités monétaires avec la complaisance bienveillante des autorités politiques peuvent le manipuler comme ce fut le cas entre la 10/08/2010 et le 02/11/2010. En d’autres termes cette politique économique conduit le système économique et financier international tout droit dans le mur.
La plupart des économistes ne semble pas s’alarmer d’une politique économique aussi déséquilibrante que non coopérative et surtout inefficace à terme pour la croissance. Parions que tout le monde écrira dans quelques trimestres que les autorités monétaires et politiques US étaient inconscientes. Nous préférons pour notre part l’écrire aujourd’hui et en tirer les conséquences en termes de paris de marché (baisse actions, hausse anticipations inflationnistes, baisse du dollar contre toutes devises sauf euro)

2- Un engouement actions parce dû à l’attractivité des dividendes distribués

Désolé mais une action n’est pas une obligation et si vous achetez l’action juste pour son rendement, c’est un peu la mort de la culture actions. Et puis d’ailleurs, une entreprise qui distribue des dividendes trop généreux est une entreprise sans projets viables de croissance organique ou externe ; une entreprise plus préoccupée par l’affichage de ratios de rentabilité du capital que par un véritable développement durable dans tous les sens du terme.

3- Un regain de situations spéciales et fusions acquisitions transfrontalières dans de nombreux secteurs

Cet engouement est également dû au fait que le monde est en ébullition avec le regain de situations spéciales et de fusions acquisitions transfrontalières dans de nombreux secteurs. Quand bien même certaines cibles opéables présenteraient un potentiel d’appréciation (et on ne doit pas s’en priver), cela n’est pas suffisant pour créer une dynamique structurellement haussière sur les indices boursiers.

4- Les actions sont supposées présenter des valorisations attractives

J’entends et lis à longueur de journée que les actions présentent des valorisations attractives (le genre de raccourci simpliste qui me fait bondir) parce que les taux longs qui servent à actualiser les bénéfices futurs sont historiquement bas. Heureusement que la naiveté et la crédulité ne tuent pas.. De quels taux longs parle-t-on et à vrai dire quel est le bon proxy de taux long pour valoriser une action de la zone Euro en 2010 ?
Doit-on faire référence au Bund 10 ans (qui n’est même pas un taux sans risque et qui ne l’a jamais été), au taux moyen des emprunts d’état de la zone, au CMS 10 ans, au taux 10 ans corporate BBB, au taux à 10 ans de la dette bancaire senior ou à celui de la dette bancaire subordonnée.. Mieux, faut-il se contenter de prendre des taux longs spot (observables sur les marchés au comptant) ou des taux à terme (dits « forward ») ou encore des taux à terme avec une prime de risque liée à l’aversion au risque… On voit dès lors que l’attractivité des valorisations actions n’est pas si triviale et évidente que cela.

Voilà en tout cas 4 soi-disant bonnes raisons d’acheter des actions en 2011. Je reste pour ma part persuadé qu’il s’agit de mauvaises raisons et que malheureusement des éléments structurels forts d’une sous-pondération actions en 2011 et au-delà restent bien présents. On a longuement présenté ces raisons durant ces derniers mois : évolutions réglementaires contraignant nombre d’investisseurs à sous-pondérer les equities : besoins de recapitalisation à venir très importants dans le secteur bancassurance par augmentations de capital ; risques de crise systémiques liés à certaines banques, assureurs et souverains en zone € (malgré le FMI, la BCE, l’Union Européenne et son mécanisme européen de stabilité financière, le Fonds Européen de Stabilité Financière) ; regain d’anticipations inflationnistes à long terme sur fond de krach obligataire.

Bon courage en tout cas à ceux qui auront décidé de surpondérer les actions pour les 4 fausses bonnes raisons évoquées ci-dessus. Tout ceci ne doit pas empêcher l’investisseur de faire du stock picking et de surveiller les opportunités sur des vraies valeurs de croissance : entreprises en capacité d’imposer leurs prix de vente (le fameux pricing power) ; entreprises tirant profit de la hausse de certaines matières premières ; entreprises, quelle que soit la nationalité de leur siège social, très exposées à la croissance de certaines zones émergentes.

Mais en aucun cas la surveillance de telles opportunités ne doit conduire à la surpondération de la classe d’actifs actions. On y reviendra lors d’un papier consacré à ce que nous considérons être comme une allocation d’actifs optimale pour les années à venir.

Mory Doré , Janvier 2011

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