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L’épisode chypriote est vecteur de volatilité, mais il ne remettra pas en cause la convergence baissière des taux d’emprunt européens

Les courbes de taux obligataires des pays européens pourraient bien connaître quelques secousses au fil des prochaines séances, en raison des conséquences déjà perceptibles du plan de sauvetage de Chypre.

Outre un certain regain de volatilité attendu sur les marchés financiers, miroir d’une nouvelle réaction de crispation des investisseurs, les taux de rendement revendiqués par ces derniers pour prêter aux États devraient légitimement se tendre à court terme. Évidemment, rien de comparable avec les phases de stress aigu qui avaient fait vaciller les marchés aux printemps 2010 et à l’été 2011. Néanmoins, le dégonflement significatif du coût de financement des États de la zone Euro, encouragé à grand coup d’assouplissement monétaire par la Banque Centrale Européenne, a de quoi marquer le pas. Temporairement.

À l’heure où le Parlement chypriote doit se réunir pour accepter ou non la ratification du fameux plan d’aide européen, le risque systémique refait surface. Mis à disposition d’un pays de la zone Euro pour la cinquième fois (après la Grèce, l’Irlande, le Portugal et l’Espagne), le plan de sauvetage vise à assurer la solvabilité de l’île et lui éviter ainsi de faire défaut. Seulement voilà, l’un des aspects du dispositif est en mesure de réveiller l’aversion au risque des investisseurs. Depuis quelques jours, l’hypothèse d’imposer une taxe sur les dépôts bancaires des Chypriotes (de 6.7% pour les dépôts inférieurs à 100 000 euros et de 9.9% au dessus) pour contribuer au renflouement du pays a non seulement défrayé les craintes des épargnants, mais aussi des marchés financiers. À tel point que les ménages chypriotes se sont rués sur les distributeurs pour protéger leurs actifs, avant que le gouvernement ne décide de maintenir fermées les banques du pays pour contenir tout mouvement de panique.

Sur les marchés, le scénario d’une crise de liquidité par contagion, déjà éprouvée par le passé, n’a pas manqué de refroidir les indices boursiers. Dans une moindre mesure, les marchés obligataires ont aussi réagi. Mécaniquement, les taux d’emprunt des pays « périphériques » se sont accrus, modestement concernant les dettes espagnole et italienne (moins de 5 pdb sur le taux à dix ans), plus significativement sur les dettes portugaise et grecque (près de 10 pdb pour la première, 50 pdb pour la seconde). De leur côté, les rendements à dix ans des emprunts allemand et français se sont repliés, preuve que leur statut de « valeur refuge » reste apprécié des investisseurs dans les phases d’incertitude.

Dans ce contexte, la tendance de fond favorable à la convergence (baissière) des taux longs des pays européens est-elle pour autant menacée ? Pas vraiment, en ce qui concerne l’Italie et l’Espagne, dans la mesure où la Banque Centrale se tient prête à garantir, en dernier ressort, la liquidité des marchés via d’éventuels rachats d’actifs.

Les conditions de financement des États périphériques de la zone Euro sont sans commune mesure avec ce qu’elles étaient il y a encore un an. La preuve que les dispositions monétaires ultra-accommodante et le programme LTRO de la BCE ont procuré, si ce n’est un impact notable sur l’économie réelle, une contribution salutaire pour rendre bien plus soutenable le financement des États.

La situation est par contre plus critique pour l’Irlande, compte tenu de la montagne de dette déjà constituée, il est sans doute déjà trop tard pour pouvoir échapper, à terme, à une restructuration de la dette.

Thibault Prébay , Mars 2013

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