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Comment l’Allemagne peut sauver l’euro

L’Allemagne n’a aucun intérêt à ce que la zone euro explose. Pour elle, cela conduirait directement à une situation économique catastrophique, compte tenu de son exposition commerciale sur cette zone et, bien sûr, financière. Selon René Defossez, Stratégiste chez Natixis, elle a les moyens de stabiliser la situation, en acceptant un certain nombre de principes…

La construction européenne n’a pas été un processus linéaire. Il y a eu de nombreuses périodes de tension (crise du SME en 1992, non au traité constitutionnel en 2005 en France et aux Pays-Bas, etc…). Mais la crise actuelle est beaucoup plus préoccupante que les précédentes, au sens où elle pourrait compromettre l’intégrité de la zone euro : la probabilité de voir la Grèce sortir de l’UEM dans un avenir pas très lointain a fortement augmenté.

Ce risque est maintenant très sérieusement pris en compte par les investisseurs, les entrepreneurs et les gouvernements. Au Royaume Uni, David Cameron a cette semaine explicitement évoqué la possibilité d’une explosion de la zone. Mervyn King, un peu plus tôt, constatait que le plus grand partenaire commercial du Royaume Uni était en train « de se déchirer sans qu’il y ait de solutions évidentes ». Si on peut mesurer les effets directs de la sortie de la Grèce (liés aux expositions financières et commerciales), il est beaucoup plus difficile d’estimer le risque de contagion. En première ligne, il y a l’Espagne, où les banques sont très exposées au secteur immobilier, avec Bankia qui souffrirait, selon certaines rumeurs, de retraits très importants. Ces banques ont par ailleurs accumulé beaucoup de dette souveraine, laquelle est de plus en plus sous pression (hausse du rendement du bono 10 ans jusqu’à 6.50 % cette semaine, des niveaux qui ne permettent plus au pays de garantir sa solvabilité, nouveau record pour le spread bono-bund 10 ans).

L’Allemagne n’a aucun intérêt à ce que la zone euro explose. Pour elle, cela conduirait directement à une situation économique catastrophique, compte tenu de son exposition commerciale sur cette zone (43 % de ses exportations) et, bien sûr, financière. Elle a les moyens de stabiliser la situation, en acceptant un certain nombre de principes :

1. elle devrait cesser de croire – ou de faire croire – que la stabilisation de la situation en zone euro passe exclusivement par le respect des objectifs de réduction des déficits budgétaires dans les pays périphériques (ce que répétait encore Jens Weidmann récemment). Plusieurs d’entre eux, comme l’Espagne ou l’Irlande, n’avaient aucun problème budgétaire avant la crise. Elle doit accepter l’idée qu’il s’agit d’un problème de balance des paiements, qui ne peut pas avoir de solution rapide (un pays déficitaire sur l’extérieur, en raison notamment de sa spécialisation, ne peut pas devenir rapidement excédentaire) ;

2. elle doit reconnaître que les pays en difficulté de la zone euro ne pourront pas s’en sortir sans croissance. Il faut impérativement prendre des mesures au niveau européen pour stimuler l’activité. Un pays en récession ne pourra pas, quelle que soit l’ampleur de l’austérité budgétaire, stabiliser sa dette rapportée au PIB, surtout s’il affiche un déficit primaire. A l’occasion des prochains sommets européens et internationaux, il faut impérativement que Berlin se montre plus disposée à prendre des mesures de relance de l’activité ;

3. elle devrait adopter une politique plus coopérative. Elle jouit depuis plus de deux ans d’une croissance confortable, assez sensiblement supérieure à celle de la zone euro. Elle pourrait stimuler sa consommation en se montrant plus généreuse à l’occasion des négociations salariales. Elle semble vouloir s’engager dans cette voie, à en croire en tout cas certaines déclarations récentes de Wolfgang Schäuble notamment, et la Bundesbank semble un peu moins traumatisée par une inflation dépassant 2 %.

Le problème, c’est que tous les pays ne profiteraient pas de la même manière de la stimulation de la demande intérieure allemande. Et malheureusement, l’Irlande, la Grèce et l’Espagne ont un ratio exportations vers l’Allemagne sur exportations totales beaucoup plus faible que des pays comme l’Autriche, les Pays-Bas ou la Belgique (respectivement 7 %, 8 %, 10 % contre 32 %, 26 % et 19 %). Autrement dit, une politique plus coopérative de la part de l’Allemagne protègerait surtout les pays les moins à risque ;

4. elle devrait accepter le principe des eurobonds, principale arme rapidement disponible pour lutter contre la fragmentation des marchés souverains en zone euro (l’autre arme, c’est l’utilisation agressive et discriminante du SMP par la BCE, mais cette dernière n’y est pas disposée) ;

5. enfin et surtout, l’Allemagne, comme ses partenaires européens, devrait accepter le principe d’une intégration accrue de la zone euro, de transferts permanents des pays excédentaires vers les pays déficitaires. Sans cela, la zone euro ne sera jamais « optimale » ; elle sera toujours, au mieux, instable.

René Defossez , Mai 2012

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