Marché des devises : pleins feux sur le zloty

Les devises d’Europe de l’Est ont sous-performé par rapport aux monnaies des autres marchés émergents. Le zloty(PLN) a été le plus touché. Après une chute de 50 % par rapport à l’euro début mars, la monnaie polonaise a depuis regagné près de 15 % face à la monnaie unique. La plupart des calculs de la juste valeur de la devise indiquent que le zloty reste fondamentalement bon marché. Nous anticipons donc une hausse de la monnaie polonaise au cours des prochains trimestres, même si ce mouvement d’appréciation pourrait être très volatil, comme l’indiquent plusieurs éléments.

Premièrement, les positions sur le zloty sont très limitées. Au cours des dernières semaines, le zloty a subi des prises de bénéfices sur des positions longues. Ces ventes ont été induites par les inquiétudes du marché concernant le paiement éventuel d’un dividende élevé par PZU, un assureur polonais, à la compagnie d’assurance néerlandaise Eureko, afin de résoudre un conflit entre cette dernière et le gouvernement polonais concernant un contrat de privatisation. Si les inquiétudes du marché relatives aux sorties de capitaux se sont estompées après la conclusion d’un accord (la Pologne payera 8,32 milliards de zlotys mais Eureko a déclaré que des couvertures ont déjà été mises en place), les investisseurs seront probablement prudents lorsqu’ils initieront à nouveau des positions longues en zloty.

Deuxièmement, les perspectives à moyen terme pour le zloty continuent de bénéficier de fondamentaux positifs.

La Pologne sera sans doute le seul pays européen qui échappera à la récession. Il s’agit de l’une des économies les plus importantes et les plus fermées d’Europe, ce qui signifie qu’elle dépend moins que les autres du volume des exportations. La Pologne bénéficie par ailleurs d’une consommation privée très forte. À cet égard, le processus de désinflation a également été moins marqué qu’ailleurs. Même si les perspectives inflationnistes se sont sensiblement améliorées ces derniers mois, l’inflation se maintiendra probablement aux alentours des 3 %. Le cycle d’assouplissement monétaire est à présent terminé et nous nous attendons à ce que le comité de politique monétaire conserve son principal taux directeur (3,5 %) inchangé au cours des prochains mois. Un relèvement des taux pourrait n’être envisagé qu’à partir du second semestre 2010. S’agissant de l’économie extérieure, la balance courante, soutenue par la faiblesse du zloty, a subi un ajustement rapide.

Citons enfin les plans de privatisation du gouvernement. Selon ceux-ci, les recettes liées aux privatisations devraient s’élever à 25 milliards de zlotys en 2010. Ces privatisations joueront un rôle déterminant dans la limitation des émissions de dettes et permettront ainsi de contenir la hausse du ratio dette/PIB au sein du secteur public. Les introductions en Bourse devraient clairement profiter au zloty, grâce à l’apport de participations étrangères et aux interventions non stérilisées sur le marché des changes (ventes de zloty). Après la réduction sensible des positions longues sur le zloty, les investisseurs pourraient être tentés de réinvestir au cours des prochains mois lorsque les opérations de privatisation auront gagné du terrain.

Le principal risque réside dans les inquiétudes des investisseurs sur l’évolution du budget polonais. Si les mesures de stimulation fiscale de 2008 ont sans aucun doute permis à l’économie polonaise de ne pas entrer en récession, et l’élargissement du déficit budgétaire à environ 6 % du PIB en 2009 soulève des questions sur la manière d’inverser la vapeur. Le budget annoncé récemment et intégrant un déficit de 52 milliards de zlotys impliquerait une nouvelle détérioration qui pourrait représenter jusqu’à 7 % du PIB. L’aggravation du déficit en 2010 devra être plus limitée, ne serait-ce que pour éviter que le ratio dette/PIB ne dépasse le seuil critique de 55 % au-delà duquel le Public Finance Act définit des règles budgétaires strictes pour le gouvernement.