Les banques centrales définissent un nouvel équilibre des forces entre euro et dollar

Le sommet européen de fin juin conjugué aux anticipations d’action de la BCE ont provoqué dans le courant de l’été un rebond de l’euro. A la suite des décision de la BCE du 6 septembre, l’euro a dépassé le seuil de 1,30 qu’il n’avait plus atteint depuis le mois de mai dernier.

Beaucoup de positions vendeuses se sont débouclées, poussant la monnaie unique à la hausse. Le principal vecteur de baisse est en effet la crainte sur l’avenir de la zone euro. Dès lors que les autorité politiques et monétaires de la zone prennent les mesures nécessaires pour conforter son avenir, les investisseurs reviennent à l’achat. Rappelons au demeurant que la zone euro présente une balance courante équilibrée, alors que les Etats-Unis enregistre chaque année un déficit courant qui atteint invariablement 3% du PIB, ce qui exerce un effet structurellement baissier sur le dollar.

La récession à l’oeuvre en Europe et la contraction du crédit particulièrement notable dans les pays du Sud (Espagne, Grèce, Italie, Portugal) devraient conduire la BCE à procéder à de nouvelles baisses de taux directeur. Ainsi le taux de refinancement pourrait être abaissé à 0,5% tandis que la rémunération des dépôts à la BCE pourrait porter une rémunération négative afin d’inciter les banques à prêter davantage. Parallèlement, le nouveau programme d’achat de MBS lancé par la Fed contribue à rendre le dollar américain plus abondant. C’est ce que certains commentateurs anglo-saxons appellent le « concours de laideur » dans lequel chaque banque centrale pousse la valeur intrinsèque de sa monnaie à la baisse par des injections de liquidité. L’effet global apparaît indéterminé, empêchant de discerner une tendance de fond.

Dans ce contexte, l’euro devrait essentiellement évoluer dans un marge de fluctuation contre le dollar comprise entre 1,20 et 1,30 avec comme point moyen 1,25 au cours de douze prochains mois.

Le yen demeure en tout état de cause une devise de repli en cas de remontée des incertitudes. Face aux injections de liquidités annoncées par les autres banques centrales du G4, la Banque du Japon n’a eu d’autre ressource que d’augmenter substantiellement ses achats de titres afin de contrecarrer le mouvement de réappréciation qui se dessinait. Nous continuons de parier sur un léger effritement du yen au cours des douze prochains mois (82/USD à 6 mois, 85/USD à 12 mois).

Mais il faudra pour cela que l’amélioration de la situation en zone euro se matérialise et que la Fed infléchisse son discours très accommodant, ce qui est loin d’être acquis.

Le mouvement de réappréciation de la livre sterling contre euro s’est interrompu sous l’effet de la dégradation des chiffres macroéconomiques et budgétaires au Royaume-Uni. Le Royaume-Uni de nouveau glissé en récession et le gouvernement peine à atteindre des objectifs de réduction des déficits Le marché anticipe de nouveaux achats de titres par la Banque d’Angleterre ce qui pèse logiquement sur la valeur de la livre.

Nous pensons cependant que cette baisse est temporaire et qu’à terme la livre britannique devrait se renforcer légèrement contre l’euro. L’action très déterminée de la Banque d’Angleterre et le pragmatisme budgétaire devraient l’emporter, permettant au Royaume- Uni de retrouver une conjoncture économique meilleure en 2013, avec un effet positif sur la tenue de la livre. (0,78/EUR à 6 mois et 0,75/EUR à 12 mois).

Le moindre dynamisme de l’économie mondiale pèse sur la valorisation des devises cycliques. Ces devises ont enregistré une baisse significative, conséquence du ralentissement de la Chine et de la chute du prix des matières premières. Le principal vecteur de réappréciation de ces devises viendra de la liquidité apportée dans les marchés par la Fed. Il faut cependant tenir compte des forces de résistance : l’action des autorités monétaires de ces pays décidées à éviter une hausse brutale de leur monnaie alors que l’économie mondiale décélère (pays émergents) et le niveau de valorisation déjà élevé pour certaines devises portées par des mouvements de diversification de portefeuille (devises cycliques du G10). Nous n’attendons donc qu’un impact haussier limité sur les devises cycliques et sans doute pas d’incidence notable sur les devises de pays développés riches en matières premières (CAD, AUD, NZD) qui se sont déjà fortement appréciées.