Le programme OMT de la BCE fait encore gagner du temps à la zone euro

La nouvelle politique d’achat d’obligations sur le marché secondaire de la BCE – dénommée Outright Monetary Transactions (OMT) – a encore fait gagner du temps à la zone euro. Selon nous, la proposition de la banque centrale d’acheter en illimité des titres périphériques devrait mettre un frein à la crise dans les six prochains mois, même si la Grèce sort de la zone euro. Une crise aiguë de liquidité a été évitée et ce n’est plus un souci. Mais la solvabilité de l’Espagne et de l’Italie reste un problème bien ancré. Cette mesure de relance est à court terme et elle sera insuffisante pour que l’Espagne retrouve une base solide.

Mario Draghi a tenu ses engagements
Pour résumer, le président de la BCE Mario Draghi a tenu ses engagements. Les enjeux étaient de taille et sa position “réussir à tout prix” mettait sa crédibilité en jeu.
En prévision de cette réunion de la BCE, nous avions déclaré il y a quelques jours que des mesures trop modérées, comme de limiter la taille de l’intervention, seraient catastrophiques pour l’image de la BCE. Elle devrait en effet se montrer prête à user de sommes importantes.
Et c’est exactement ce que Mario Draghi a fait. Le programme OMT est illimité. Selon Monsieur Draghi, il est donc “adapté pour nous aider à atteindre nos objectifs”. Il a déclaré vouloir que l’OMT soit perçu comme “une protection pleinement efficace contre le risque extrême en zone euro“.

Renforcer les titres à court terme
Un autre point clé du programme est que la BCE se concentre sur les titres de maturité allant de un à trois ans. En limitant ainsi ses achats aux maturités courtes, Mario Draghi a pu décrire sa stratégie comme une politique monétaire classique, en accord avec les principales attributions de la BCE. En effet, l’OMT est estimée être “un ensemble de caractéristiques techniques” sur les marchés obligataires secondaires visant à “protéger une transmission appropriée de la politique monétaire”.

Ce point était important pour Mario Draghi afin de minimiser l’opposition de la Bundesbank. La difficulté pour le président de la BCE consistait à mettre en équilibre une solide défense de l’euro et la nécessité de rester dans les limites du mandat de la Banque centrale. Il semble avoir réussi.

Il ne s’agit pas seulement d’une question de taille, cependant. Une conditionnalité stricte et efficace sera aussi mise en place : les pays devront demander officiellement de l’aide à la zone euro afin que l’achat d’obligations commence, ils devront suivre en retour les stricts programmes de réforme économique et la BCE devra arrêter d’acheter leurs titres s’ils n’arrivent pas à respecter les conditions de subvention.

Cela a des implications pour l’Espagne, qui hésite à formuler une demande d’aide officielle face à de telles conditions. La balle est donc maintenant dans le camp espagnol.

Les autres conditions de l’OMT sont que la BCE sera traitée de la même manière que n’importe quel acheteur d’obligations (et non comme le premier créancier), tandis que les liquidités seront entièrement gelées. Ceci signifie que la BCE ne créera pas davantage d’argent pour payer ses achats d’obligations. Au lieu de cela, elle prendra la somme équivalente dans d’autres sections du système. L’idée est de s’assurer qu’il n’y ait pas d’inflation de l’offre monétaire.

Pas de surprise
Les propositions de la BCE n’ont pas été surprenantes. Elles reflètent la capacité de Mario Draghi à suivre ces dernières semaines l’évolution de ses propositions grâce à une série de fuites, de discours (en particulier de Jörg Asmussen, le membre allemand du comité exécutif de la BCE) et de remarques au Parlement européen.

« Une décision quasi unanime du conseil d’administration »
Malgré tout, les opérations ne se sont pas déroulées sans encombre. Reconnaissant que la nouvelle politique n’a pas été votée à l’unanimité, Mario Draghi a admis qu’il y a eu au moins un avis contestataire lors de la réunion. S’il a refusé de nommer la personne concernée, comment ne pas penser à Jens Weidmannde la Bundesbank ?
Jens Weidmann a été évité, rejeté, « mis sur la touche » par Mario Draghi. A contrario la chancelière allemande Angela Merkel a apporté un soutien politique à la nouvelle structure par ses commentaires positifs peu après l’annonce.

Les problèmes ont été repoussés à moyen terme
Malgré tout, bien que la température de la crise de la zone euro ait diminué, elle est loin d’être revenue à la normale. Les questions ont simplement été repoussées. Les pays tiendront-ils leurs engagements ? _ La bonne volonté politique de l’Italie et de l’Espagne sera essentielle. Et la BCE, s’en prendra-t-elle aux pays qui ne tiendront pas ces engagements ? Une troisième question en suspens concerne la taille insuffisante de l’ESM/EFSF, les fonds de subvention de la zone euro.

La BCE ne modifie pas les taux et revoit à la baisse ses prévisions de croissance pour 2012 et 2013
La BCE a maintenu son taux de référence à 0,75 %. Mario Draghi a indiqué qu’une baisse avait été suggérée lors de la réunion du 6 septembre, mais il a été décidé que le moment n’était pas bon. Il a ajouté que la dernière baisse avait été effectuée en anticipation du prochain ralentissement économique.
Ce manque d’action n’est pas une surprise. Selon nous, cela n’aurait été d’aucune utilité à ce stade. Le niveau du taux refinancement n’est pas très important économiquement et le programme était déjà très chargé avec le lancement de l’OMT et l’annonce des détails de la hausse de l’inflation.
En effet, l’inflation HICP annuelle de la zone euro a atteint 2,6 % en août selon les estimations d’Eurostat, contre 2,4 % en juillet. En outre, la BCE doit garder des réserves en cas d’évolution négative, comme une sortie de la Grèce.
Nous envisageons malgré tout une nouvelle action d’ici la fin de l’année, prévoyant une baisse de 25 points de base du taux refinancement au dernier trimestre 2012, alors que le taux de dépôt restera à 0 %. D’après ce que nous observons, ce sera tout pour les mesures sur les taux.

Révision à la baisse des prévisions macroéconomiques de la BCE
Alors que la situation macroéconomique est vraiment morose partout ailleurs, avec une confirmation de la baisse de 0,2 % du PIB de la zone euro au deuxième trimestre, avec la baisse des prévisions de croissance de l’OCDE pour 2012 et avec le nouveau point haut atteint par le chômage grec, à 24,4 %, la BCE a rejoint le club en révisant à la baisse ses prévisions de croissance pour 2012 et 2013.
Elle prévoit désormais une croissance de l’ordre de -0,6 % à -0,2 % pour 2012 et de -0,4 % à 1,4 % pour 2013.
Mario Draghi a déclaré que « la croissance économique dans la zone euro devrait rester faible en raison des tensions continues sur les marchés financiers et de l’incertitude croissante qui pèse sur la confiance et le climat. Un renforcement des tensions sur les marchés financiers pourra peser sur les risques, à la fois pour la croissance et l’inflation. »
La révision à la baisse des prévisions de croissance de la BCE était à prévoir. Les perspectives de croissance pour la zone euro se sont dégradées.