Le moment de vérité

Compte tenu des perspectives favorables pour la croissance à long terme, les investisseurs ont tendance à s’attendre à une issue positive à toute nouvelle situation de crise dans les marchés émergents. C’est ce que nous observons une fois de plus. Pour la première fois depuis 2002, les marchés émergents sont soumis à des pressions intenses. D’importants flux de capitaux quittent le monde émergent parce que la banque centrale américaine normalise progressivement sa politique monétaire, mais aussi parce que les risques macroéconomiques ont augmenté considérablement dans les économies émergentes. Ceci entraîne une dépréciation des devises, qui contraint à son tour les banques centrales à relever leurs taux. Une hausse des taux d’intérêt et un mauvais climat d’investissement en raison d’erreurs des politiques menées par les autorités et des troubles sociaux exercent des pressions supplémentaires sur le taux de croissance déjà orienté à la baisse.

Le différentiel de croissance entre les marchés émergents et développés est entre-temps redescendu à deux points de pourcentage seulement. Ce différentiel n’avait plus été si faible depuis 2001. Alors que les pressions sur les devises ne cessent de croître et que les risques politiques et les troubles sociaux augmentent rapidement, la plupart des investisseurs semblent penser que la correction des marchés est allée assez loin.

Les investisseurs institutionnels ont recommencé à acheter et plusieurs faiseurs de marché ont émis des recommandations d’achat pour les marchés émergents. Leur principal argument est la valorisation apparemment attrayante.

Mais que se passera-t-il si les troubles se poursuivent ? Si les pressions sur les marchés émergents persistent ? Ces questions ne sont certainement pas hypothétiques, puisqu’un tiers seulement des capitaux investis dans les fonds d’obligations des marchés émergents depuis que la Réserve fédérale américaine a entamé son assouplissement quantitatif en novembre 2008 ont été rapatriés.

L’année passée, les pays affichant un déficit courant élevé ont été les premiers à se retrouver sous pression. Des pays tels que la Turquie, l’Inde et l’Afrique du Sud étaient des victimes prévisibles eu égard à leurs besoins de financement les plus élevés. L’attention s’est progressivement étendue aux pays confrontés à des risques institutionnels et politiques élevés, à une politique économique défaillante et à des médiocres perspectives de croissance. Le Brésil, la Thaïlande et la Hongrie en sont de bons exemples. Jusqu’à présent, c’est cependant essentiellement la combinaison de sévères déséquilibres, d’une détérioration de la politique économique et d’un manque de réformes qui a entraîné un net repli des devises et une correction des marchés.

Dans un contexte de déclin de la croissance et de hausse des taux d’intérêt, on peut s’attendre à ce que les entreprises et les ménages connaissent des difficultés. Après dix années de très forte croissance du crédit quasiment partout dans le monde émergent, la vulnérabilité face à une hausse des taux d’intérêt est élevée.

Pour les sociétés qui ont surtout emprunté à l’étranger, la dépréciation du taux de change constitue un problème supplémentaire. La hausse du nombre de faillites exercera des pressions sur les banques.

Dans cette phase décisive de la crise, il importera de déterminer quels pays émergents ont le secteur bancaire le plus vulnérable. Un bon indicateur en la matière est la hausse de l’endettement en pourcentage du produit intérieur brut. Les pays pour lesquels nous devrions nous inquiéter sont la Chine, la Malaisie, la Thaïlande, la Turquie et le Brésil.