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La Guerre des trois monnaies aura-t-elle lieu ?

L’intervention des banquiers centraux au mois de mars n’a pas suffi à insuffler un regain de confiance aux marchés actions. Dès le début du deuxième trimestre, les marchés européens et japonais ont commencé à prendre conscience des intérêts actuellement divergents des banques centrales.

1. Analyse conjoncturelle

La BCE a annoncé mettre un terme à sa politique de baisse continue du taux de dépôt. Elle s’inquiète de la santé financière des banques de la Zone euro. Celles-ci possèdent en effet probablement un stock de créances douteuses mal évaluées et sont actuellement tiraillées entre deux problématiques contradictoires en période de croissance faible :

  • prêter de l’argent à l’économie réelle par les mécanismes de TLTRO [1] alors qu’il n’y a pas de demande soutenue pour le crédit ;
  • renforcer continuellement leurs fonds propres pour atteindre les niveaux requis par la réglementation Bâle III, ce qui pèse in fine sur la rentabilité de leur capital.

Trois leviers permettent de maintenir la monnaie unique à un niveau bas : une balance des paiements très déficitaire (or, compte tenu de la force économique de l’Allemagne à l’exportation, celle-ci est excédentaire de manière quasi-structurelle dans la Zone euro), une politique monétaire expansionniste et une baisse des taux directeurs (avec un taux de refinancement à 0% et un taux de dépôt à -0.40% il semble difficile d’aller plus bas).

Au Japon, l’échec des Abenomics et de la politique expansionniste de la Banque du Japon (BoJ) est patent. Pour dévaluer durablement le yen par rapport à l’euro et au dollar, la BoJ a inondé le marché de liquidités. Pour que cette action soit efficace, l’inflation doit nécessairement être positive afin que la force déflationniste ne crée pas de pression haussière sur la devise. Or, du fait d’une structure démographique défavorable et d’une perte de leadership sur le secteur technologique, l’inflation est à nouveau proche de 0% au Japon. Enfin, la mise en place d’une politique de taux négatifs en janvier dernier a été plutôt mal perçue par le marché qui a considéré qu’il s’agissait du mouvement de la dernière chance pour susciter croissance et inflation.

La Fed est la seule à avoir toutes les cartes en main. Pour ne pas perdre sa crédibilité, Janet Yellen avait entamé un premier mouvement de hausse des taux en décembre. Elle a sans conteste aujourd’hui repris la main et adopté une position plus accommodante en prétextant une forte volatilité des marchés financiers due à des craintes extérieures aux USA. Plusieurs éléments peuvent expliquer ce changement de discours : l’élection présidentielle américaine, le ralentissement chinois ou encore les marges des entreprises américaines. Ainsi, l’Euro et le Yen font à l’heure actuelle figure de variables d’ajustement de cette politique.

Par ailleurs, les matières premières restent au centre de l’attention des opérateurs à l’aube de la réunion des pays producteurs de pétrole prévue le 17 avril. Dans un contexte de dissensions (l’Arabie Saoudite conditionnant sa participation à l’accord à celle de l’Iran), le prix du baril a baissé par rapport à son point le plus du mois de mars.

La synthèse des actions des banquiers centraux et de la dynamique des prix du pétrole se retrouve dans les anticipations d’inflation.

2. Conclusions de Myria AM

Les turbulences actuelles sur les marchés actions hors zone dollar découlent principalement des divergences d’objectifs des banques centrales. En effet, si la Fed a réussi à persuader Wall Street de son pragmatisme, la BCE doit retrouver une crédibilité auprès des marchés financiers de la Zone euro.

3. Risques identifiés par Myria AM

  • Un ralentissement de la croissance mondiale (en particulier de la Chine) ;
  • Une sortie du Royaume-Uni de l’Union Européenne ;
  • D’éventuels actes terroristes (à l’image des attentats de Bruxelles en mars dernier).

4. Recommandations de Myria AM

Conserver le biais neutre dans les portefeuilles, qui restent ainsi exposés en moyenne à un niveau d’actions proche de leur indicateur de référence respectif.

  • Prépondérance des fonds d’actions européennes, couvertes en partie par des futures actions ;
  • Sous-pondération forte sur les actions américaines libellées en dollar ;
  • Exposition au dollar US moindre que celle des indices ;
  • Initiation d’un retour sur les marchés émergents (sur l’obligataire et sur les actions qui bénéficient de la clémence de la Fed) ;
  • Duration plus importante via des fonds diversifiés ou des produits dérivés ;
  • Poids important des fonds à performance absolue pour profiter de la dispersion des secteurs et des titres au sein des principaux indices actions européens.

Pierre Bismuth , 12 avril

Notes

[1] Opération de refinancement à long terme ciblé

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