Actions et Obligations d’entreprises bien positionnées alors que la Fed marque une pause

Que s’est-il passé à la fin de l’année dernière

Les théories sur les facteurs à l’origine de la faiblesse considérable des marchés d’actifs au dernier trimestre 2018 sont légion. Bien que les pertes étaient similaires – voire supérieures dans certains cas – à celles subies au plus profond de la crise financière mondiale dix ans auparavant, la situation macroéconomique, bénéficiaire et politique était, et demeure, nettement différente. La croissance économique et les bénéfices tant réels que prévus étaient par exemple décents en 2018 et s’établissaient au niveau de leurs taux tendanciels respectifs ou au-delà.

Dans nos esprits, les rendements en berne sur les marchés étaient principalement imputables au choc des taux d’actualisation à l’échelon international, qui a débuté en octobre par la hausse des rendements nominaux, puis celle des rendements réels et enfin l’élargissement des spreads de crédit.

Les marchés des obligations et des actions ont suivi une évolution baissière étonnamment synchrone. A la fin de l’année, les marchés d’actifs semblaient anticiper une récession économique avec un taux de probabilité d’environ 60%. Comme nous ne prévoyions pas un tel scénario, la fin 2018 et le début 2019 nous ont offert l’opportunité d’accroître notre exposition aux actifs que nous privilégions à un prix (sensiblement) réduit.

Quelles sont les implications pour 2019 ?

Le durcissement marqué des conditions financières à l’échelle mondiale découlant de ce comportement des marchés a eu une autre conséquence majeure : il a permis à la Réserve fédérale de marquer une pause. Dans la mesure où les conditions financières constituent le principal mécanisme par lequel la Fed influe sur l’économie réelle, elle a été en mesure de faire temporairement marche arrière suite à leur durcissement. Et, au moment même où la Fed faisait relâche, les données relatives à l’économie et aux bénéfices ont commencé à se détériorer.

Cela crée une configuration intéressante pour 2019. La pause de la Fed a entraîné un rebond de soulagement marqué des actifs risqués sur les premiers mois de l’année, qui a absorbé les pertes/primes du quatrième trimestre 2018 et a compensé un peu plus de la moitié des effets du durcissement des conditions financières intervenu sur cette période. Les mesures de relance initiées par d’autres pays comme la Chine y ont aussi contribué. Mais si les conditions devaient s’assouplir de manière plus marquée aux Etats-Unis – où l’économie semble être arrivée au plein emploi (et même au-delà) –, nous ne serions pas surpris que la Fed revienne dans l’arène. Nos prévisions économiques et de bénéfices pour les 12 à 24 prochains mois suggèrent davantage une phase d’atonie passagère qu’un ralentissement significatif. Nonobstant les risques géopolitiques, la plupart des régions devraient se redresser et enregistrer une croissance dans la tendance ou légèrement supérieure, soutenant une augmentation correcte des bénéfices de l’ordre de 5%.

Les actions et, de plus en plus, les obligations d’entreprises semblent bien placées pour profiter d’un tel environnement. Nous sommes exposés à ces deux classes d’actifs à travers le fonds Global Multi-Asset Income.

Les emprunts « core » à duration longue paraissent en revanche particulièrement vulnérables. Pour refléter cette opinion, le fonds présente une duration globale courte de 1,6 an.

Quels changements avons-nous opérés ces derniers mois ?

La stratégie Global Multi Asset Income vise à générer des revenus attrayants tout en contrôlant la volatilité, via l’investissement dans des actions et des obligations ainsi que la vente d’options d’achat couvertes. Dans cette perspective et au regard du contexte décrit ci-dessus, nous avons procédé à trois changements ces derniers mois :

Premièrement, nous avons profité de l’occasion pour gérer plus activement nos options d’achat couvertes. En tant que vendeur d’options d’achat, le fonds GMAI peut tirer parti des phases de volatilité implicite accrue sur les marchés. Nous avons assurément été en mesure de progresser hors de la monnaie lors de chacun des pics de volatilité intervenus au cours des mois passés, tout en continuant de retirer un produit plus important que d’habitude de nos ventes d’options d’achat couvertes. De ce fait, la composante « options d’achat couvertes » de la stratégie nous a offert une protection dans les épisodes de faiblesse et de volatilité des marchés. Elle a largement contribué aux gains et a permis à nos investisseurs de participer à la hausse des marchés.

Deuxièmement, nous avons renforcé notre exposition aux actions asiatiques. De nombreuses opportunités de prime de risque ont vu le jour pour ces actifs l’année passée, sous l’effet d’une combinaison parfaite d’inquiétudes quant au ralentissement de la croissance chinoise, de craintes d’escalade de la guerre commerciale et de détérioration du contexte macroéconomique mondial. En décembre, nous avons étoffé nos positions en actions asiatiques via la stratégie Threadneedle Lux Asian Equity Income.
Selon l’approche par transparence, le fonds détient environ 5,5% d’actions à haut rendement des marchés émergents d’Asie.

Troisièmement, comme nous l’avons expliqué en détail dans notre commentaire sur l’allocation d’actifs de février (« Actions et crédit : je t’aime moi non plus »), nous avons relevé le crédit à Favorable, le portant au même niveau que les actions.

Bien que la croissance économique et des bénéfices, en ralentissement mais toujours positive, soutienne notre biais en faveur des actions, les obligations d’entreprises nous paraissent de plus en plus intéressantes – au sein du fonds GMAI, nous avons accru de 3% notre position sur le haut rendement européen (opération financée par les actions) et étoffé notre position sur les obligations émergentes en devises fortes à court terme par le biais du fonds Threadneedle Lux Global Emerging Market Short-term bonds.