Noël, boucle d’or et le Grinch ?

Noël est arrivé plus tôt que prévue cette année pour les investisseurs. Novembre restera probablement dans l’histoire comme l’un des meilleurs mois pour les investisseurs. Les rendements des obligations d’État ont été considérablement plus bas, les spreads de crédit des entreprises se sont fortement resserrés, le dollar américain s’est affaibli, les prix des matières premières ont légèrement augmenté et l’indice DAX allemand a augmenté de près de 10 % sur le mois. La seule exception, qui a encore plus réjoui les investisseurs, était la chute des prix de l’énergie. Pour la plupart des marchés obligataires, novembre sera probablement le meilleur mois de performance total pour 2023. Aux États-Unis, le crédit aux entreprises a généré les meilleurs rendements mensuels depuis 2020. La reprise macroéconomique des actifs a été portée par la conviction grandissante des investisseurs que les banques centrales américaine et européenne ont achevé le resserrement de leur politique monétaire. La zone euro devrait sortir de sa légère récession au premier semestre 2024. Pour les États-Unis, le consensus est en faveur d’une croissance continue (mais plus lente) – un atterrissage en douceur – le scénario Boucle d’or pour les investisseurs. La raison la plus simple de cet énorme rebond est qu’à l’avenir, les banques centrales devraient s’aligner davantage sur les intérêts des investisseurs : le « put » de la banque centrale est de nouveau en jeu. Si les conditions économiques se détériorent, les investisseurs s’attendent à ce que les banques centrales apportent leur soutien et assouplissent leur politique, soutenant ainsi les prix des actifs. L’opposé de la fonction de la banque centrale qui a lutté contre l’inflation au cours des deux dernières années.

L’événement majeur de la semaine dernière est venu des courbes des obligations d’État, qui se sont pentifiées, entraînées par une surperformance significative sur la partie courte de la courbe. Les rendements à 2 ans aux États-Unis et en Allemagne étaient inférieurs de 30 points de base par rapport à leurs obligations respectives à 30 ans, dont le rendement a chuté de 10 points de base. Les données concernant l’inflation sont restées décevantes. Les données sur les prix sont désormais systématiquement inférieures aux attentes pour les grandes économies, comme le montre les indices de surprise d’inflation qui deviennent négatifs (voir le graphique de la semaine). En Australie, l’inflation a ralenti plus que prévu, atteignant 4,9 % sur un an (en glissement annuel), inversant ainsi la hausse surprise d’octobre. Les investisseurs conviennent désormais que la Reserve Bank of Australia suspendra sa réunion politique de décembre. Pour la zone euro, l’inflation globale est tombée à 2,4 % en glissement annuel, bien en dessous des attentes de 2,7 %, les prix de l’énergie étant le principal facteur déterminant. Les prix de base ont également chuté plus que prévu, à 3,6 % en glissement annuel, contre 4,2 % en octobre, soit la plus forte baisse mensuelle progressive depuis le pic de l’inflation sous-jacente en mars. La désinflation s’accélère. Le marché européen des swaps de taux d’intérêt au jour le jour (OIS) prévoit désormais une réduction totale de la politique monétaire de 25 points de base d’ici avril et une réduction totale de 100 points de base d’ici octobre. Aux États-Unis, la mesure de l’inflation préférée du FOMC (Federal Open Market Committee), l’indice des prix de base des dépenses de consommation personnelle, est tombée à 3,46 % en glissement annuel. Ce qui est en phase avec le consensus, mais reste bien en deçà de la prévision de fin d’année du FOMC de 3,7 %. Le marché américain des OIS a annoncé la première baisse de 25 points de base des taux directeurs jusqu’en mai, avec une réduction totale de 100 points de base d’ici novembre 2024.

Si vous voulez être le Grinch de décembre, votre liste de Noël pourrait inclure un atterrissage brutal de l’économie alors les politiques monétaires rattrapent enfin leur retard. En ce qui concerne l’économie américaine, le scénario sans atterrissage se concrétise, obligeant à un nouveau resserrement politique. Les déséquilibres entre l’offre et la demande pourraient accélérer les prix des matières premières, inversant ainsi l’inflation globale. Ou peut-être que les défenseurs des obligations refusent d’acheter l’offre toujours croissante de dette publique ou de financer l’endettement croissant des entreprises. Une contagion géopolitique ou des turbulences inattendues lors d’élections nationales favorisant des dirigeants non conventionnels pourraient engendrer une énorme incertitude. Le moteur de la croissance chinoise pourrait s’arrêter dans une spirale de déflation au moment même où le Japon met fin à sa politique de taux d’intérêt zéro. Peut-être que la surévaluation des prix de l’immobilier est correcte, que les « Magnificent Seven » sous-performent et que les monnaies numériques subissent une pression supplémentaire de la part des régulateurs. Et n’oublions pas le meilleur ami du Grinch, le cygne noir.