Points clés suite à la réunion du CNP chinois

Habituellement, le CNP n’est pas un lieu où l’on annonce des surprises politiques majeures, et cette fois-ci n’a pas fait exception.

L’annonce la plus attendue était la confirmation d’un "objectif de croissance d’environ 5 %" pour 2024, ce qui n’était pas non plus une surprise étant donné que les principaux gouvernements locaux (Shanghai, Pékin, Guangdong...) avaient annoncé leurs propres objectifs de croissance annuelle proche de 5 % dès le mois de janvier.

Un peu plus surprenant est l’objectif d’un IPC de +3 % qui, compte tenu de la force des forces déflationnistes actuellement à l’œuvre en Chine. Un IPC supérieur à +1 % en 2024 serait déjà une surprise positive.

⁠Ce qui est (beaucoup) plus important cependant, c’est la cohérence entre l’objectif de croissance annuelle, la base 2023 et les innovations fiscales/de crédit prévues pour cette année. Avec une reprise au cours de la première partie de 2023 et une stagnation de la croissance au cours de la deuxième partie de l’année dernière, une croissance de +5 % en 2024 nécessiterait un stimulus fiscal/de crédit important. Ce CNP n’a donné aucun signe d’un tel stimulus.

Sur le papier, l’objectif de déficit budgétaire de 3 %, après le déficit de facto de 3,8 % du gouvernement central en 2023, signifierait un resserrement (significatif) de la politique budgétaire. Si l’on intègre l’émission spéciale d’obligations à très longue échéance de 1 000 milliards de RMB (à condition qu’elle soit entièrement dépensée cette année) et le report des émissions (non dépensées) de l’année dernière, le déficit réel pourrait en fait atteindre environ -4 %, soit une légère expansion budgétaire, insuffisante pour stimuler la croissance et lui permettre de rester sur une pente de +5 %. Mais cela ne tient pas compte d’éventuelles autres initiatives, généralement annoncées plus tard dans l’année.

Ce qui est plus inquiétant, c’est la déconnexion croissante entre la nature des outils politiques (émissions d’obligations, baisse des taux directeurs, assouplissement de la distribution du crédit, rénovation des logements sociaux et des villages urbains...) déployés par les autorités chinoises et les problèmes structurels qui pèsent sur les investissements immobiliers et la consommation intérieure. Au cours des deux dernières années, le découplage frappant entre les taux hypothécaires et les ventes de biens immobiliers illustre clairement le fait que le problème se situe moins du côté du coût et de la disponibilité du crédit que du côté du manque d’appétit des ménages à investir à nouveau dans l’immobilier lorsque le risque de ne pas être livré semble si élevé et que d’autres sont contraints de vendre, ce qui alimente une nouvelle spirale à la baisse des prix.

⁠Parallèlement, la poursuite d’une reprise "à deux vitesses", avec des secteurs liés à la fabrication, à l’exportation et à la consommation publique qui se portent bien, tandis que la consommation et l’immobilier continuent de souffrir, illustre l’effet négatif de la richesse immobilière sur les ventes au détail. Bien que les données du dernier CNY aient été satisfaisantes en termes de nombre de touristes nationaux et de trafic, la consommation par tête et la propension à consommer en % du revenu disponible restent inférieures aux niveaux d’avant la crise de la vache folle. Seul un retournement du marché immobilier pourrait inciter les ménages chinois à réaffecter une partie des 140 billions de RMB qu’ils placent dans des dépôts sûrs (contre 80 en 2019 !) à des actifs plus risqués ou à la consommation.

⁠En définitive, non seulement l’ampleur des initiatives politiques annoncées jusqu’à présent est inadéquate, mais leur nature passe à côté du véritable problème. Le gouvernement central doit intervenir et agir en tant qu’acheteur en dernier ressort pour sécuriser les transactions immobilières et débloquer le marché de l’immobilier. Cela changerait vraiment la donne pour l’économie chinoise. Cela finira peut-être par se produire mais, pour l’instant, le coût politique semble trop élevé. Il faudra peut-être que la situation empire (beaucoup) avant de déclencher ce type de changement majeur qui permettrait à l’économie d’aller beaucoup mieux. En attendant, le fragile rebond des marchés observé depuis le début du mois de février est menacé.