Un second souffle pour le crédit

Les mesures de la BCE, ajoutées à la nette baisse des rendements des dettes souveraines « Core » et « Périphériques » (Allemagne 5 ans : 0,18%, Espagne 5 ans : 0,82%, au 08/09/2014), devraient encore amplifier dans les mois à venir la recherche de rendement de la part des investisseurs. Ainsi, en termes de valeur relative, nous voyons toujours le crédit comme une classe d’actif à privilégier.

Le crédit Investment Grade offre actuellement un rendement de 1,19% [1] et une duration autour de 5. Bien qu’il s’agisse d’un niveau de rendement historiquement faible, ce rendement correspond à une composante spread encore attractive d’environ 90bp contre les obligations souveraines allemandes.

Au sein de ce compartiment, nous surpondérons les financières qui offrent un rapport rendement / risque attractif à notre sens.

Les banques se refinançant à l’avenir davantage via le TLTRO, cela devrait mécaniquement engendrer une raréfaction des émissions de dettes bancaires et améliorer leur profitabilité. Les ABS permettront également aux banques de sortir de leurs bilans une partie de leurs créances et améliorer encore leur profil de crédit.

Par ailleurs, les ABS devraient particulièrement profiter des annonces de la BCE concernant le programme d’achat de cette classe d’actifs. Les prêts sous-jacents aux ABS, qui incluent notamment des prêts automobiles et hypothécaires, et des cartes de crédit, sont intrinsèquement conçus pour stimuler l’économie en faisant baisser les taux de financement, et par conséquent le coût du crédit.

Cette classe d’actifs affiche de solides notations (AAA) alliée à des maturités relativement courtes, ce qui présente un intérêt tout particulier dans le cadre de la problématique Solvency II des assureurs. De plus, la BCE a récemment réitéré son constat concernant le besoin d’assouplissement de la réglementation des ABS européens en raison de leurs faibles taux de défaut. La volonté clairement affichée par la BCE de traiter plus favorablement ces actifs est donc en effet à même d’encourager un rebond des émissions d’ABS.

Le High Yield offre pour sa part un rendement actuariel de 4,3% [2] pour une duration de 3,4 ans qui, malgré le resserrement important des spreads, représente un niveau encore attractif pour les investisseurs à la recherche de rendement.

Et ce d’autant plus que les fondamentaux des entreprises restent robustes : nos prévisions de taux de défaut à un an se situent à un niveau faible (autour de 2%).

Enfin, les obligations convertibles présentent aussi un profil intéressant, à la fois par leur composante crédit et par leur composante action.

Même si le crédit présente des rendements actuariels moins séduisants, nous anticipons encore un resserrement des spreads, tout en n’excluant pas de possibles corrections du marché, en raison par exemple de la résurgence du risque géopolitique.

En résumé, nous nous attendons à ce que le marché continue de performer, étant donné le niveau des spreads et le soutien offert par les facteurs techniques et de valorisations.

Conclusion

Jusqu’à présent le marché a intégré cette nouvelle information qui soutient globalement une dynamique de taux bas et qui favorise la convergence des taux des Etats européens vers le benchmark constitué par l’Allemagne. A ce stade, il est cependant prématuré de mesurer pleinement les implications à attendre au-delà de l’effet clairement positif sur le crédit, et plus indirectement sur les pays périphériques.