Un retour à « l’ancienne normalité »

Les marchés ont connu une année 2017 exceptionnelle, comme en témoignent les performances excellentes et le niveau de volatilité historiquement bas dans l’ensemble des classes d’actifs. En 2018, l’environnement de marché a renoué avec une situation plus « normale », caractérisée par des performances plus faibles et un taux de volatilité plus élevé. Ce contexte traduit des incertitudes économiques accrues et une marge moins importante pour dépasser les attentes en matière de croissance.

Le graphique ci-dessus illustre la baisse du rendement par rapport au risque pris, l’un des trois thèmes d’investissement que nous développons dans nos Perspectives d’investissement mondiales pour le deuxième trimestre 2018. Il montre qu’un portefeuille international hypothétique composé à 60 % d’actions et à 40 % d’obligations aurait vu son ratio de Sharpe (qui mesure l’écart entre sa rentabilité et celle d’un placement sans risque, en tenant compte de la volatilité réalisée) s’effondrer cette année (voir le point orange) par rapport au pic atteint en 2017. Cela s’explique essentiellement par la forte augmentation de la volatilité sur les marchés actions, qui a renoué avec un niveau plus « normal ». En 2017, la volatilité a chuté à un niveau anormalement bas, même au vu des régimes de faible volatilité observés depuis 1980. La récente chute du ratio de Sharpe intervient aussi dans un contexte de performance plus modérée des actifs et de hausse des taux monétaires américains – une conséquence du resserrement monétaire progressif pratiqué par la Réserve fédérale.

L’exemple de la zone euro

Comment peut-on expliquer l’évolution de l’environnement de marché ? Grâce à deux facteurs principaux, selon nous. Premièrement, les incertitudes économiques se sont renforcées en raison des mesures de relance et de la politique commerciale des États-Unis, qui ont élargi l’éventail des issues possibles par rapport à l’année dernière. Deuxièmement, le potentiel de dépassement des attentes en matière de croissance nous semble moins important en-dehors des États-Unis. C’est ce que traduit notre indicateur économique BlackRock Growth GPS, qui laisse entrevoir une croissance mondiale supérieure à sa tendance en 2018 mais qui montre que le consensus s’est hissé à son niveau, ou l’a même dépassé. L’Europe constitue un bon exemple. Les attentes en matière de croissance ont été sans doute excessives après les résultats inhabituellement élevés enregistrés l’année dernière. À en croire notre indicateur, la zone euro devrait signer des niveaux de croissance légèrement supérieurs à la tendance au cours de l’année à venir. Certains facteurs provisoires, comme un effet de déstockage, peuvent expliquer en partie les chiffres décevants récemment enregistrés en zone euro. Pour autant, les estimations du consensus nous semblent excessives et devraient, selon nous, redescendre à des niveaux plus réalistes.

Cette situation laisse présager des difficultés à venir pour les marchés, particulièrement au vu des risques géopolitiques élevés et de la lente augmentation de l’inflation. Toutefois, nous ne pensons pas que la baisse des performances et la hausse de la volatilité à court terme vont signer la fin du cycle haussier des marchés actions, qui entre dans sa neuvième année. Nous ne pensons pas non plus que les avertissements, tels que la hausse généralisée de l’endettement, vont mettre un terme au cycle de croissance. Nous anticipons une croissance mondiale généralisée affichant un potentiel haussier, qui constituera des bases solides pour les marchés actions.

Nous prévoyons une hausse des taux d’intérêt, mais le niveau d’épargne élevé à l’échelle mondiale devrait contenir la hausse des rendements – même dans le contexte d’une augmentation des émissions obligataires américaines. Nous préférons prendre des risques sur les marchés actions plutôt que sur le segment du crédit.

Selon nous, les performances seront conditionnées par la croissance des bénéfices, les dividendes et les coupons plutôt que la hausse des valorisations. Là encore, il s’agit d’un retour à la normale. Nous privilégions les marchés actions affichant une croissance des bénéfices plus élevée, comme le marché américain et les marchés émergents. Au sein de l’univers obligataire, nous affichons une préférence pour la dette émergente et les obligations américaines à duration courte. La récente hausse des rendements sur ce dernier segment traduit les relèvements de taux attendus par la Fed, et contribue au profil risque/rendement attractif.