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Les valeurs à faible volatilité ont bien résisté contrairement aux titres value

La tendance positive observée depuis mi-février s’est poursuivie au cours des mois d’avril et mai malgré le ton plus restrictif employé par la Fed qui a cherché à préparer les marchés à une future hausse de taux. De moindres inquiétudes sur les perspectives de croissance de l’économie chinoise ainsi que l’annonce d’OPA (Bayer sur Monsanto) ont par ailleurs dopé l’appétit pour le risque.

La tendance positive observée depuis mi-février s’est poursuivie au cours des mois d’avril et mai malgré le ton plus restrictif employé par la Fed qui a cherché à préparer les marchés à une future hausse de taux. De moindres inquiétudes sur les perspectives de croissance de l’économie chinoise ainsi que l’annonce d’OPA (Bayer sur Monsanto) ont par ailleurs dopé l’appétit pour le risque. De plus, l’accord de l’Eurogroupe sur la dette grecque a également été un élément favorable pour restaurer la confiance. Mais l’annonce du vote britannique favorable à la sortie de l’Union européenne dans un marché devenu très complaisant a provoqué un fort décrochage des indices boursiers, le Stoxx 600 perdant 11% en l’espace de deux jours. Un rebond ultime a toutefois limité sa baisse à 1% sur le trimestre.

Des écarts de performances importants en réaction au référendum britannique

Sans surprise, le yen et dans une moindre mesure le dollar ont bénéficié de leur statut de valeur refuge tandis que la livre sterling s’est fortement dépréciée. Les secteurs exposés au Brexit ont fortement baissé (banques, assurances, loisirs, automobile) tandis que les composants défensifs de la cote (santé, alimentation, services publics) et les matières premières tirent leur épingle du jeu ainsi que les valeurs exportatrices qui profitent de la dépréciation de la livre. Ce sont d’ailleurs ces dernières qui ont permis à l’indice anglais de résister davantage que les indices espagnols et italiens au profil beaucoup plus risqué. Enfin, en matière de style, les valeurs avec une volatilité faible ont bien résisté au contraire des titres dits « value ».

Depuis que les résultats sur le référendum ont été publiés, les analystes ont ajusté leurs prévisions de résultats à la baisse de 2%/5%/5% sur les années 2016/2017/2018. Les secteurs les plus impactés sont les banques, les loisirs, les transports ainsi que la distribution. A contre-courant, les attentes de bénéfices sur le secteur de l’énergie ont été revues à la hausse. Ainsi, les analystes attendent des résultats en baisse de 3% en 2016 pour l’ensemble du marché européen (contre une prévision de +10% en début d’année) suivi d’un rebond de 13% en 2017. La chute récente des marchés européens reflète certes ces ajustements mais les ratios de valorisation actuels (15.6X les bénéfices 2016) ne nous incitent pas à renforcer nos positions. Il faut dans cet environnement être particulièrement sélectif et privilégier des sociétés de qualité pour lesquelles l’impact du Brexit est faible.

Les actions françaises restent à privilégier

Dans un contexte chahuté qui pousse les investisseurs à privilégier la visibilité, les entreprises françaises gardent toute leur attractivité. C’est particulièrement le cas du segment des valeurs moyennes qui offrent l’avantage d’être globalement peu exposées au marché britannique ce qui semble judicieux au regard des incertitudes actuelles. Elles sont en revanche fortement exposées à la conjoncture de la zone euro et de la France, zones sur lesquelles nous restons positifs en termes de dynamique de conjoncture. Enfin, il nous semble que les craintes d’ordre politique ou financier restent aujourd’hui fortes sur les pays périphériques ce qui devrait pousser les investisseurs à privilégier davantage les pays dits « core » dont la France.

L’environnement reste fortement incertain : échéances électorales à venir, craintes sur le système bancaire italien. Sur le pan cyclique nous privilégions les entreprises exposées à la zone euro notamment au travers des services informatiques qui profitent d’une dynamique d’activité favorable. Enfin, la promotion immobilière est aussi une de nos convictions fortes : les chiffres de volume de construction sont bien orientés et nous pensons que la profitabilité des entreprises du secteur devrait en bénéficier.

Au final, nous conservons une exposition équilibrée : la croissance attendue en 2016 des résultats des entreprises du portefeuille est proche de 18%, ce qui montre une nouvelle fois tout le dynamisme des valeurs françaises. Ce chiffre est à mettre en perspective du recul attendu de 3% des bénéfices sur le marché européen sur la même période.

L’allocation sectorielle et géographique de BFT IM

La recherche de rendement est plus que jamais au cœur des stratégies des investisseurs. Le faible niveau des taux d’intérêts sur les marchés obligataires rend les dividendes versés par les entreprises d’autant plus attractifs que le rendement actuel moyen du marché se situe à un niveau historique très élevé (3.7%).

Dans le contexte de forte volatilité que nous traversons actuellement, le secteur des télécommunications nous semble intéressant à plusieurs titres. Tout d’abord, la valorisation par rapport au marché est attractive et le rendement des dividendes est élevé (5.0%) et pérenne, lui conférant ainsi un statut de secteur défensif. De plus, les opérateurs devraient bénéficier du levier opérationnel à la faveur à la fois de prix en hausse mais également de coûts de l’équipement en baisse. Par ailleurs, les faibles niveaux de taux d’intérêt permettent de renégocier favorablement la dette et donc d’améliorer les résultats grâce à des charges financières en baisse. D’autres éléments militent pour se positionner sur ce secteur : l’exposition émergente et américaine de certains opérateurs, la consolidation qui demeure un thème majeur même si la réalisation reste décevante pour l’instant et enfin la fibre et la 5G qui changent la perception des produits et permettent donc de développer de nouveaux services. En dehors des télécommunications, nous sommes également positionnés sur le secteur de l’immobilier qui offre une excellente visibilité sur les cashflows et profite de la réévaluation de ses actifs grâce à la baisse des taux. Par ailleurs, au sein de l’industrie, la défense profite du maintien des budgets militaires au niveau mondial.

Après le vote britannique favorable à une sortie de l’Union européenne, nous restons prudents quant à notre exposition au Royaume-Uni : nous privilégions les valeurs exportatrices profitant de la dépréciation de la livre au détriment des valeurs exposées à la consommation domestique. Au sein de la zone euro, nous conservons notre conviction positive sur la France versus les pays périphériques au profil plus risqué tels que l’Italie et l’Espagne, ces deux pays étant confrontés respectivement à la fragilité financière des banques et à une incertitude politique.

Fabrice Masson , 3 août

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