Les actions américaines sont-elles déconnectées des bénéfices sous-jacents ?

Le marché vient de connaître une correction et les bénéfices ont modestement bondi sous l’effet de la réforme fiscale. Malgré cela, les actions américaines semblent encore se négocier à un prix relativement élevé. Les déséquilibres engendrés par la longue période de croissance que les actions américaines sont en train de subir opèrent sous la surface. Depuis six ans, le rendement total de l’indice S&P 500 a par exemple augmenté bien plus fortement que les bénéfices (voir les courbes vertes du graphique). Mais les actions des entreprises les plus rentables – sur la base du rendement des actifs (ROA) – ont connu le phénomène inverse (voir les courbes bleues du graphique). Les entreprises dotées d’un ROA élevé ont progressé au rythme du marché, mais leur rendement accuse un retard considérable sur la croissance de leurs bénéfices.

Les valorisations restent élevées malgré la correction

Comment expliquer cette tendance ? Nous pensons que le marché abrite un grand nombre d’entreprises dont les bénéfices ont augmenté bien plus modestement que la valorisation des actions.

Ces entreprises sont particulièrement nombreuses dans les secteurs considérés comme « quasi obligataires », notamment les biens de consommation et l’immobilier sur lesquels les investisseurs en quête de rendement du dividende se sont récemment rués. Malgré la correction du début du mois de février, la valorisation de ces entreprises est restée élevée. Les actions américaines des secteurs des services publics et des biens de consommation ont terminé le mois de février avec des multiples respectifs de 16 et 17,8 fois les bénéfices attendus pour 2018. Le graphique ci-dessus montre que les entreprises du S&P 500 – dans leur ensemble – vont devoir générer une croissance des bénéfices considérable pour se remettre en phase avec le rendement des actions. Étant donné le niveau relativement élevé des marges d’exploitation actuelles (16,7 %), ce sera une véritable gageure.

Les entreprises perméables à l’influence des cycles économiques, dont les groupes industriels et ceux du secteur des matériaux, souffrent-elles aussi de ces marges élevées. Le cours de leurs actions a augmenté dans un contexte où l’on anticipait une certaine solidité du cycle mondial des bénéfices. Mais ces entreprises affichent souvent une rentabilité très instable qui tend à se rapprocher de la moyenne – notamment quand les marges d’exploitation sont élevées.

Le potentiel bridé des actions à fort ROA

Il est donc particulièrement important de repérer les entreprises capables d’afficher un rendement soutenu à long terme. Nous sommes convaincus que le ROA – combiné à d’autres facteurs prédictifs comme la volatilité du rendement et de la valorisation – est un indicateur précieux à cette fin.

Nos recherches ont en effet montré que la performance des actions des entreprises à fort ROA a dépassé de 3,7 % celle de l’indice Russell 1000 Growth entre 1992 et 2017.

Mais, comme le montre le graphique ci-dessus, ces entreprises ont vu le cours de leurs actions progresser moins vite que leurs bénéfices depuis quelques années. Et il faudra que leurs actions génèrent des revenus considérables pour résorber cet écart. En d’autres termes, nous pensons que les entreprises qui n’ont pas encore été reconnues par le marché sont dotées d’un potentiel considérable.

Anticiper un éventuel regain de volatilité

Quel positionnement adopter en prévision des prochaines turbulences ? Les investisseurs qui auront choisi une exposition globale au marché seront sans doute plus vulnérables si, au cours d’un prochain épisode baissier, les actions trop nettement déconnectées des bénéfices sous-jacents s’effondrent plus brutalement que les autres.

En ciblant les entreprises les plus rentables, les investisseurs résisteront mieux à l’instabilité du marché. Pour ce faire, ils devront identifier celles qui s’appuient sur un bilan sain, un modèle économique durable et un management prudent. Ces entreprises devraient afficher un rendement solide sur les trois à cinq prochaines années.

Et en cas de ralentissement, les investisseurs pourront s’appuyer sur la solidité de leurs perspectives à long terme pour augmenter leurs positions à des prix plus attrayants.

La correction de début février était un coup de semonce. Il est temps pour les investisseurs de se pencher sur l’évolution – et le potentiel – des bénéfices et du rendement des actions qu’ils détiennent et de vérifier leur degré de déconnexion.