Le high five de Cédric de Fonclare

En résumé,

• Johnson Matthey Ne pas jeter le bébé avec l’eau du bain

• Nokia Le retour de l’enfant prodigue

• Tenaris Encore des atouts dans sa manche

• Pandora Ouvrir la boîte de Pandore peut s’avérer payant

• Ryanair Rogner les ailes à ses concurrents

Johnson Matthey

Quand les opinions négatives à l’encontre des technologies des moteurs diesel ont atteint leur paroxysme au moment du scandale Volkswagen, les investisseurs ont voulu punir sans discernement apparent toutes les entreprises opérant dans ce secteur et Johnson Matthey s’est retrouvé pris dans cette nasse. Pour nous, l’effondrement du cours de bourse de Johnson Matthey, un des principaux fabricants de catalyseurs et de systèmes de contrôle de la pollution, a été l’occasion d’augmenter significativement notre exposition à cette valeur et d’en faire l’une des principales lignes de notre portefeuille. L’entreprise reste selon nous structurellement une valeur de croissance et la demande pour ses produits ne peut qu’augmenter étant donné que les restrictions des émissions de CO2 se durcissent et que de plus en plus de mesures sont prises pour limiter l’impact du réchauffement climatique.

Le scandale Volkswagen a soulevé des questions sur la future utilisation du diesel dans le secteur de l’automobile ; même si plus de 40% des profits de Johnson Matthey viennent des catalyseurs, la plus grande majorité de ses profits provient de l’installation de convertisseurs sur les camions et poids lourd. L’entreprise est très active sur les marchés américains et européens des poids lourd. Sur ces marchés les besoins de remplacer les flottes de camions et de rendre compatibles les poids lourds en circulation avec des standards d’émissions plus strictes devraient conduire à une augmentation de la demande pour ses produits. Il y a par ailleurs des signes montrant une stabilisation du marché européen des véhicules diesel, une autre bonne nouvelle pour l’entreprise. Serait-il trop tôt pour parler de la chronique d’une mort annoncée pour le diesel ? Nous pensons que oui !

Nokia

Le retour en grâce (et dans notre portefeuille) d’une valeur, après une traversée du désert d’une bonne dizaine d’années. D’une manière générale, nous avons tendance à éviter les entreprises technologiques BtoC, ce qui était le cas de Nokia à l’époque où son activité principale était la vente de téléphones mobiles. Pour nous, ce type d’entreprises est bien trop susceptible de voir son business-model sapé par l’innovation d’un nouveau venu qui pourrait rapidement la remplacer en tant que leader du marché. Aujourd’hui, Nokia est surtout un des principaux équipementiers en matière de télécommunication du monde, et va vraisemblablement renforcer sa position avec l’acquisition d’Alcatel-Lucent. L’entreprise opère dans un secteur très compétitif mais aussi très concentré avec pour seuls vrais rivaux Ericsson et l’équipementier chinois Huawei qui reste très orienté sur l’Asie. Même s’il est vrai qu’il ne s’agit pas d’un secteur en forte croissance, les opérateurs télécom se sont montrés très enclins à investir pour améliorer leurs réseaux étant donné que la qualité et la vitesse de transmission des données sont devenues des arguments clés pour attirer de nouveaux clients. Nokia bénéficie directement de cette tendance.

Par le passé, Nokia a déjà fait ses preuves en matière de synergies et de réduction des coûts, elle devrait donc réussir sans peine les objectifs visés par le rachat d’Alcatel-Lucent. Cela serait très créateur de valeur, d’autant plus que l’entreprise dispose d’un confortable trésor de guerre en liquidités équivalent à 30% de sa capitalisation boursière. En tant qu’investisseurs, nous apprécions aussi l’attention portée aux actionnaires qui se matérialise par leur politique de dividendes et leur programme de rachat d’actions. L’allocation du capital est toujours définie de manière très disciplinée - un signe que l’entreprise se soucie de la création de valeur pour les actionnaires et s’abstient, pour leur bien, de faire des acquisitions. Selon nous, la volatilité élevée du cours est largement compensée par sa valorisation actuelle, très attractive.

Tenaris

Tenaris opère dans le secteur du pétrole et du gaz, secteur que nous sous-pondérons structurellement. L’entreprise est un des principaux fabricants de tubes de forage utilisés dans l’extraction pétrolière. Ces tuyaux sont essentiels et bien que la demande puisse varier en fonction du cours du brut, elle sera toujours là. Les bénéfices ne sont plus ceux qu’ils étaient quand le baril de pétrole valait 100$, mais le cours actuel semble intégrer le fait que les profits ne retourneront jamais à leurs niveaux précédents et resteront à leur bas niveau actuel. Nous pensons que ça n’est pas le cas. Nous avons ajouté Tenaris à notre portefeuille en février dernier, quand le cours souffrait des avis négatifs sur les perspectives de prix du pétrole et du gaz. Aujourd’hui, le pétrole est à 50$ le baril, ce qui a eu un impact positif sur le cours de l’action Tenaris. Mais cette valeur ne serait pas dans notre portefeuille s’il s’agissait seulement de jouer sur le cours du pétrole. Nous aimons la politique conservatrice de l’entreprise concernant l’allocation de son capital qui démontre une belle discipline. De plus, c’est sans doute la seule entreprise de ce secteur qui peut se targuer de disposer de plus d’1 milliard de dollars en trésorerie dans son bilan. Tout ceci conjugué, nous estimons que cette entreprise familiale est en position de maintenir sa politique de dividendes historique tout en gardant suffisamment de liquidités pour survivre aux creux de cycle, quand d’autres risquent d’en souffrir.

Pandora

La mythologie grecque nous enseigne d’être très prudents en ouvrant la boîte de Pandore mais nous avons de bonnes raisons pour avoir ce détaillant danois en portefeuille depuis plus de 3 ans. L’entreprise opère dans une industrie très fragmentée et a réussi à se positionner comme fabricant de bijoux de bonne qualité mais abordables, notamment grâce au succès de ses charm bracelets. C’est une activité avec de très belles marges, génératrice de trésorerie et qui est en forte croissance aux Etats-Unis et en Europe, notamment au Royaume-Uni et en Allemagne. Contrairement aux autres détaillants, cette entreprise a rencontré le succès sans avoir à dépenser beaucoup d’argent en marketing et publicité, ce qui leur a permis de conserver des marges bénéficiaires très saines.

Par ailleurs, l’entreprise commence à peine à exploiter le marché potentiel que représentent les marchés émergents. Cette opportunité devrait leur fournir une nouvelle source de revenue et de croissance des profits dans le futur. La diversification géographique s’accompagne d’une diversification produit : les bracelets à breloques continuent de bien se vendre mais l’entreprise s’est maintenant lancée dans les bagues et les pendentifs. Cette nouvelle offre de bijoux vise une clientèle plus jeune, ce qui va permettre à Pandora d’élargir sa base de clientèle. Il s’agit donc d’une valeur attrayante sur bien des plans, et ce d’autant plus qu’elle se négocie à un prix significativement plus bas que les autres détaillants comme Inditex, le propriétaire de Zara. Selon nous, il s’agit d’une entreprise en forte croissance, correctement valorisée et qui donne un beau rendement à ses actionnaires, que ce soit par rachat d’actions ou dividende. Il est possible que nous procédions à une légère prise de bénéfice pour nous protéger de la possibilité d’un lancement produit raté ou d’un changement de mode qui pourrait causer du tort aux perspectives de l’entreprise, mais Pandora restera néanmoins une ligne importante du portefeuille.

Ryanair

Cette compagnie d’aviation low-cost n’a plus besoin qu’on la présente et nous pensons qu’elle va continuer de surperformer non seulement ses pairs mais aussi les compagnies traditionnelles. Ryanair est, selon nous, particulièrement douée pour profiter des creux de cycle pour acheter et/ou louer de nouveaux appareils auprès d’Airbus ou de Boeing en négociant dans des conditions commerciales favorables. Ils savent quand exercer leur pouvoir d’achat au mieux. Ces dernières années, nous avons vu la flotte s’uniformiser ; au lieu de détenir une variété de modèles d’appareils, ils se sont concentrés sur quelques modèles rendant ainsi leur flotte plus facile à entretenir d’un point de vue coût. Qui plus est, il s’agit d’une flotte récente, qui nécessite peu de réparation. Cette conjugaison de facteurs permet à Ryanair de bénéficier d’un avantage concurrentiel en termes de coûts. Enfin, au même titre que le reste de l’industrie du transport aérien, l’entreprise devrait bénéficier de la tendance de long terme qui voit le nombre de passagers augmenter. Le nombre de personnes prenant l’avion augmente de presque 5% par an, un chiffre bien supérieur à celui de la croissance mondiale.

Pour résumer, Ryanair est un peu la valeur idéale pour nous : elle opère dans une industrie qui profite d’une belle croissance, elle a une activité qui génère beaucoup de trésorerie et elle est très rentable. De plus, nous pensons que la compagnie devrait continuer à gagner des parts de marché sur ses rivales, étant donné qu’ils opèrent sur des liaisons sur lesquelles ils n’ont pas ou peu de concurrence. En ce qui concerne les difficultés liées à l’image de Ryanair, la compagnie a fait de gros efforts pour améliorer l’expérience client de ses usagers. Le site internet, par exemple, est bien plus ergonomique qu’avant et même s’il reste encore une belle marge d’amélioration, nous pensons que l’entreprise a pris les mesures nécessaires pour faire de cette problématique une affaire classée.