L’économiste en chef d’Invesco prévoit encore du potentiel de hausse pour les actifs risqués alors que le cycle économique continue sur sa lancée

En dépit du rebond des marchés boursiers américains et d’autres places financières depuis le début de l’année, les craintes de récession qui ont refait surface vers la fin 2018 persistent, alors que l’économie américaine est sur le point de connaître la plus longue période de croissance de son histoire. Le cycle d’expansion actuelle - s’il se poursuit - aura 10 ans en juin, mais l’économiste en chef d’Invesco, John Greenwood, estime que l’économie américaine, et les économies fortement affectées par le cycle économique outre-Atlantique, peuvent continuer à croître pendant plusieurs années encore.

« Au-delà de l’amélioration des bilans du secteur financier et des ménages aux États-Unis, le fait le plus important est que l’inflation reste inférieure à 2%, ce qui implique que la Fed n’a aucune raison de rapidement resserrer sa politique monétaire pour mettre un terme à l’expansion » écrit John Greenwood dans ses Perspectives économiques trimestrielles pour le deuxième trimestre 2019. « Cela signifie que les cours des actifs risqués - actions, immobilier et matières premières - peuvent encore augmenter avant la fin du cycle de croissance actuel. Tant que le cycle économique continuera à se développer, cela serait sans précédent sur le plan historique si les marchés s’écartaient beaucoup du profil sousjacent du cycle économique. » Alors que de nombreux prévisionnistes prédisaient qu’une inflation plus élevée, due à des déficits budgétaires importants et à une dette publique élevée, ou à des tensions sur le marché du travail, annoncerait tôt ou tard la fin de l’expansion, les taux d’inflation de la plupart des pays développés et de nombreux pays émergents sont restés faibles, comme l’a prédit à juste titre l’économiste en chef d’Invesco au cours des 10 dernières années. Il souligne d’ailleurs que les prévisionnistes ont ignoré les véritables origines de l’inflation, à savoir la croissance excessive de la masse monétaire et du crédit, qui a été globalement absente dans les économies développées au cours de la dernière décennie.

Comme l’explique John Greenwood, une croissance monétaire excessive et/ou un endettement excessif sont les deux principaux déclencheurs sous-jacents des récessions. Par conséquent, si la croissance de la masse monétaire et du crédit reste modérée et que l’inflation reste maîtrisée, les banques centrales n’auront pas besoin de resserrer leur politique monétaire ce qui augmenterait les risques de récession. De même, à condition que le levier de la dette ne s’accumule pas excessivement - comme cela a été le cas en 2003-08 -, l’économiste en chef d’Invesco ne voit aucune raison de s’attendre à un accident financier majeur similaire à la faillite de Lehman Brothers, ce qui a conduit au gel des marchés du crédit et à l’effondrement des dépenses et donc du PIB en 2008-09.

D’importants emprunts publics dans la foulée de la crise financière mondiale sont venus remplacer les emprunts du secteur privé aux États-Unis, dans la zone euro, au Japon et au Royaume-Uni, permettant un désendettement à des degrés divers dans le secteur privé, ce qui a permis une croissance durablement faible de la masse monétaire et donc de l’inflation. Pour John Greenwood, à condition que la croissance de la masse monétaire reste compatible avec une faible inflation, il est tout à fait possible pour une économie de croître à un rythme proche de son potentiel de croissance et avec un faible taux de chômage sans forte hausse de l’inflation. « Une inflation plus élevée, des taux d’intérêt en hausse et un effondrement de la valeur des actifs ne constituent pas une fatalité, du moins pour les deux ou trois prochaines années », note-t-il.

Selon John Greenwood, l’économie américaine est actuellement plus proche du milieu de son cycle que de la fin du cycle. À son avis, les hausses de taux de la Fed de l’année dernière, combinées au ralentissement de l’industrie manufacturière en 2018, ont sonné l’alarme pour certains investisseurs, mais cela représente une normalisation plutôt qu’un resserrement de la politique, similaires aux corrections à mi-parcours de 1994-95 ou 2004-05. Dans ces deux cas, l’expansion du cycle économique s’est poursuivie plusieurs années après la série de hausses des taux d’intérêt. John Greenwood ne voit également aucune raison de s’inquiéter de la récente inversion de la courbe des taux aux États-Unis, qui, selon lui, est un symptôme des variations de l’offre et de la demande sur les marchés du crédit. Comme il l’explique, une courbe des taux inversée n’est normalement suivie d’une récession que lorsqu’elle est le résultat d’un resserrement des conditions monétaires. L’économiste en chef d’Invesco prévoit une croissance du PIB réel de 2,6% aux États-Unis en 2019.

Les prévisions de croissance de John Greenwood pour la zone euro sont considérablement plus modérées, avec une croissance attendue du PIB réel de 1,4% en 2019, la zone euro ressentant les effets du ralentissement de l’industrie manufacturière en 2018. Selon l’économiste en chef d’Invesco, la question est maintenant de savoir si ce ralentissement est une période temporaire de faiblesse, ou est symptomatique d’une insuffisance plus profonde de la demande globale sous-jacente. Comme il l’explique, la demande globale, ou les dépenses totales de biens et services, a été déprimée par la faible croissance de la masse monétaire. Un problème demeure : bien que les banques de la zone euro n’aient pas entièrement assaini leurs bilans, elles restent réticentes à prendre des risques et les prêts demeurent anémiques. En l’absence de relance liée aux rachats d’actifs de la BCE, il estime donc qu’il est très probable que la croissance de la masse monétaire ralentira encore, ce qui limitera le potentiel de reprise.

Au Royaume-Uni, les hésitations liées au Brexit continuent de peser sur les prêts bancaires et les investissements. Alors que la confiance des consommateurs et des entreprises et, partant, les dépenses ont été ébranlées par le bras de fer entre Londres et Bruxelles, John Greenwood ne prévoit une croissance du PIB réel que de 1,3% pour le Royaume-Uni en 2019, ce qui est bien inférieur au taux de croissance potentiel à long terme de l’économie.

Dans le même temps, la Chine doit faire face au défi du désendettement tout en maintenant sa croissance. Après avoir accumulé d’importantes dettes sur les 7 à 8 dernières années, le secteur des entreprises d’État et certaines parties du secteur financier ont vu leur croissance ralentie au cours des deux dernières années. Comme le note John Greenwood, ils ne peuvent plus continuer à emprunter et à investir au même rythme qu’auparavant. Pourtant, la Banque populaire de Chine et les autres autorités s’inquiètent de laisser le taux de croissance baisser trop fortement en raison des troubles sociaux qui pourraient en découler.

« Par conséquent, la politique macroéconomique de la Chine au cours des dernières années est passée d’une précédente orientation claire - soit l’expansion, soit la contraction
 à un ensemble apparemment contradictoire de stratégies basé sur une combinaison de restrictions des prêts émanant du système bancaire parallèle, de contrôles systémiques et macro-prudentiels sur les prêts au secteur du logement d’une part, et un assouplissement des taux d’intérêt accompagné d’une baisse des taux de réserves obligatoires de l’autre » a-t-il déclaré. À court terme, il s’attend à ce que cela ralentisse la croissance et réduise considérablement l’inflation annoncée. John Greenwood prévoit une croissance du PIB réel de 6,3% en Chine en 2019.

Attendue à + 0,9% pour l’année en cours, la croissance du PIB réel au Japon continuera de pâtir de l’aversion au risque des prêteurs et de la réticence des emprunteurs à accroître leur endettement dans un contexte de très faible croissance réelle ou nominale, déclare l’économiste en chef d’Invesco. Plutôt que de créer elle-même la croissance monétaire requise en achetant des titres hors du secteur bancaire et en les payant avec de nouveaux dépôts, la Banque du Japon a concentré son programme d’achats d’actifs sur les banques. En conséquence, elle doit compter sur des banques peu enclines à prendre des risques pour accroître les prêts ainsi que la croissance monétaire au sens large. « Si elle avait racheté des obligations d’État japonaises auprès de sociétés financières non bancaires et des ménages, le système bancaire japonais connaîtrait aujourd’hui un niveau des dépôts et une masse monétaire nettement plus élevés, avec un taux d’inflation de 2% ou davantage », déclare John Greenwood.