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Investissement factoriel ou investissement sectoriel ?

Selon une étude récente, dans un contexte long-only, l’investissement sectoriel affiche des performances comparables, voire supérieures, à l’investissement factoriel. Mais nous ne sommes pas de cet avis. Pour nous, une allocation explicite à des facteurs solidement établis se traduit par des résultats supérieurs à une allocation sectorielle.

L’investissement factoriel utilise une approche fondée sur des règles pour identifier des actifs possédant des caractéristiques permettant de générer de meilleures performances ajustées du risque. Il s’agit par exemple d’actions qui sont bon marché au regard de leurs fondamentaux, qui ont récemment enregistré de fortes hausses, qui affichent un risque faible ou qui sont de haute qualité. Il a été démontré qu’une allocation stratégique à ces facteurs permet de diversifier les portefeuilles et d’améliorer les performances ajustées du risque par rapport à des approches de gestion plus classiques, qui misent sur l’allocation géographique et/ou sectorielle.

Élément intéressant : un article récent de Brière et Szafarz intitulé « Allocation factorielle et allocation sectorielle : le duel » (Factor-Based v. Industry-Based Allocation : The Contes, 2016) détaille les résultats d’un duel entre investissement factoriel et investissement sectoriel. Les auteurs concluent que, dans un contexte long-only, aucune des deux approches ne l’emporte nettement.

Nous ne sommes pas d’accord avec cette affirmation. Nous estimons en effet que les résultats de l’étude en question dépendent fortement des facteurs pris en compte. Nous démontrons qu’une allocation explicite à des primes factorielles bien fondées l’emporte sur une allocation à des secteurs, indépendamment de l’objectif d’optimisation.

Brière et Szafarz (BS2016) opposent les facteurs Taille, Valorisation, Momentum et Qualité à dix secteurs, selon la classification de Kenneth French. Si les auteurs démontrent que l’investissement factoriel l’emporte dans un contexte long-short, l’investissement sectoriel s’en sort aussi bien, voire mieux, dans un contexte long-only. Plus spécifiquement, les auteurs expliquent que l’investissement factoriel constitue la meilleure approche lorsque l’on utilise certains critères de performance, comme la recherche des meilleurs rendements, tandis que l’investissement sectoriel tire son épingle du jeu avec d’autres critères. Ainsi, l’étude affirme que l’investissement sectoriel peut offrir une meilleure protection contre la baisse, car le risque absolu des stratégies reposant sur l’exposition à certains secteurs est moins important que la meilleure des stratégies factorielles.

L’investissement sectoriel manque de fondement théorique

Nous nous opposons à la thèse selon laquelle l’investissement sectoriel peut générer autant, voire plus, de valeur que l’investissement factoriel, même dans un contexte long-only. Tout d’abord, l’investissement sectoriel ne possède pas de véritable base théorique. Même si certains secteurs en ont historiquement surperformé d’autres, rien n’indique que cela sera le cas à l’avenir. L’investissement factoriel, de son côté, s’appuie sur une myriade de preuves académiques qui démontrent l’existence de plusieurs primes factorielles, fournissent des raisons de penser que ces facteurs continueront d’engranger une prime à l’avenir et prouvent que les stratégies basées sur les facteurs ont, en pratique, généré de la valeur au sein des portefeuilles.

Deuxièmement, indépendamment des bases théoriques, nous pensons que les résultats empiriques de l’étude en question (BS2016) dépendent fortement de la sélection des facteurs et que les conclusions sont favorables à l’investissement factoriel si cette sélection est différente.

Par exemple, chez Robeco, nous défendons quatre primes factorielles clés qui intègrent, outre les facteurs Valorisation, Momentum et Qualité, également le facteur Faible risque. Si BS2016 démontre que l’allocation sectorielle est plus susceptible de fournir une protection contre la baisse, c’est peut-être parce qu’ils n’ont pas intégré le facteur de faible risque à leur sélection. Conséquence : l’approche sectorielle peut privilégier des secteurs défensifs tels que les services aux collectivités alors que, dans leur configuration, l’approche factorielle ne peut pas se positionner sur les segments défensifs du marché.

L’investissement factoriel offre de meilleures performances

Nous avons nous aussi procédé à un duel facteurs/secteurs, auquel participait, cette fois-ci, le facteur Faible risque. Nous en arrivons à la conclusion que l’investissement factoriel l’emporte sur l’investissement sectoriel, quel que soit le critère utilisé pour évaluer la performance. En outre, les portefeuilles factoriels utilisés dans cette analyse reposent sur des définitions tout à fait génériques des facteurs.

En utilisant des stratégies factorielles plus élaborées, les résultats devraient être encore meilleurs, ce qui rend l’investissement factoriel d’autant plus attractif.

Milan Vidojevic , Simon Lansdorp , 19 octobre

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