Gestion active et passive : quel mix pour optimiser les portefeuilles ? [i]

Avec cette étude, Lyxor continue d’innover et intègre pour la première fois une vision prospective de l’environnement pour chaque style de gestion sur quatre grands marchés actions (États-Unis, Europe, Japon et Marchés émergents). Marlène Hassine Konqui, Responsable de la Recherche ETF de Lyxor, revient sur les résultats de cette recherche.

 ? Comment définir l’environnement idéal pour les gérants actifs et passifs ?

Nous avons analysé des milliers de données, pour retenir une série de critères clefs pour la gestion active et passive. Nous avons ensuite traduit ces critères en un score pour chaque style de gestion et chacun des marchés retenus.

Les investisseurs pourraient choisir de privilégier les véhicules passifs sur des marchés qui suivent la tendance. Parmi les critères déterminants, il convient d’identifier à quel stade du cycle économique ils se trouvent (dynamique du cycle conjoncturel et état d’avancement du cycle bénéficiaire, liquidité globale). L’analyse de la directionnalité (actions et multi classe d’actifs) nous fournit à cet égard des pistes intéressantes pour identifier les marchés les plus impactés par des développements macro.

L’environnement est plus propice à la gestion active quand il y a une forte hétérogénéité de titres et de thématiques ou quand les marchés sont guidés par les fondamentaux des entreprises. Ici, les critères à évaluer sont la dispersion des cours et des valorisations des titres, la corrélation entre les pays, les secteurs, les titres et les facteurs, la rationalité fondamentale des marchés.

 ? Que retenir du 1er semestre 2018 ?

Les gérants actifs ont vu leur capacité à générer de l’alpha écornée par l’incertitude économique et politique au 1er semestre (S1), et ils n’ont été que 33% à surperformer (contre 44% en 2017, et 37% et 39% au T2 et au T1 respectivement). Les chiffres sont largement inférieurs à ceux de 2017 et du T1 tant pour les actions que pour les obligations.

Côté actions, les conditions restent difficiles pour les gérants actifs sur les marchés américains, mondiaux et émergents. L’Europe offre un terrain de jeu plus favorable et reste une destination de choix pour les investisseurs en quête d’alpha, du moins en ce qui concerne les actions. Au premier semestre, les gérants ont tiré profit de leur positionnement défensif, les titres de qualité surperformant le marché de 4%. Une volatilité moindre, une plus grande incertitude et la crainte d’une guerre commerciale ont mené la vie dure aux gérants actifs au S1.

Sur le front obligataire, l’environnement reste très compliqué, le retournement du cycle de crédit et la baisse des taux d’intérêt pénalisant en particulier les gérants actifs globaux et sur les obligations les mieux notées, ceux-là mêmes qui avaient surperformé en 2017 grâce à un positionnement agressif sur les spreads de crédit.

À l’autre extrémité du spectre, les emprunts d’État en euros, entre autres, ont continué de pâtir d’un positionnement en duration plus court que les indices de référence.

 ? Où trouver de l’alpha ce trimestre ?

L’environnement de fin de cycle que nous connaissons aujourd’hui se prête bien à une allocation combinant gestion active et passive. Elle devrait dans l’ensemble bien fonctionner à moyen terme également. Les gérants actifs ont dû composer avec une quasi-absence de volatilité économique et subir les aléas de l’assouplissement quantitatif ces dernières années. Ces deux tendances sont appelées à s’inverser à mesure que le cycle touche à son terme (pas de récession à l’horizon avant au moins 1 an) et que la normalisation monétaire se poursuit. Au menu : des valorisations plus en phase avec les fondamentaux, une dispersion accrue des actifs, des thèmes bien diversifiés, une plus grande volatilité, tant au niveau macro que micro. Tout ceci devrait favoriser un équilibre entre style actif et passif.

Aux États-Unis, le climat est devenu plus difficile pour les gérants actifs : malgré une dynamique économique toujours favorable, l’impact toujours positif de la réforme fiscale et des résultats d’entreprises bien orientés, il devient difficile d’identifier de nouvelles opportunités. Les thèmes ne sont pas récents (réforme fiscale) ou deviennent des contraintes (déréglementation bancaire). Les tendances domestiques prédominent dans certains secteurs (consommation, petites capitalisations, santé et technologie) et les opérations sur titres sont plus favorables pour les hedge funds (stratégies deep value).

Les catalyseurs pour les gérants actifs sont rares au Japon, ce qui invite à privilégier les gérants passifs. La reflation se fait toujours attendre, la corruption politique risque de retarder les réformes, les corrélations actions sont vulnérables à tout envenimement du conflit commercial et il n’existe pas de véritable autre catalyseur.

Les gérants actifs bénéficient d’un environnement plus porteur en Europe : une dynamique économique faible, l’incertitude sur le plan politique et les doutes quant à l’ampleur des réformes dans l’UEM limitent l’intérêt de la gestion passive. Pourtant, alors que la phase la plus aiguë du risque systémique est probablement derrière nous, les investisseurs peuvent s’intéresser aux fondamentaux dans le cadre de nombreuses thématiques (politique, commerce mondial, réforme fiscale, etc.), avec un niveau de différenciation élevé entre les titres et des corrélations généralement faibles.

Nous privilégions les gérants actifs ou certains véhicules passifs proposant une orientation sectorielle ou géographique précise jusqu’à la fin du troisième trimestre.

Enfin, l’environnement émergent plaide en faveur d’une gestion active : les fragilités des pays de la région continuent de focaliser l’attention. Les craintes monétaires et liées à la croissance hors US augmentent à l’heure où émerge un nouvel ordre commercial mondial. La différenciation entre les titres, les pays et les secteurs est élevée sur les marchés émergents, ce qui est source d’opportunités pour les gérants actifs, en particulier en Asie.